中信银行:息差下滑和资产质量承压,下调公司盈利预测

2014 年上半年,公司实现归属于股东净利润220.34 亿元,同比增长8.06%,大幅低于我们预期的15.0%,主要是公司息差下滑超预期和拨备计提力度超预期。上半年,公司实现每股收益0.47 元,每股净资产5.11 元,年化ROAA1.11%,ROAE19.0%,同比下降17bp,0.96%。

    规模快速扩张、中间业务收入增长和其他收支变化是贡献利润主要因素。

    规模扩张贡献利润增长19.0%,是利润增长的最重要贡献因素。上半年,生息资产规模同比增长24.9%。同业资产保持较快增长,同比增45.5%,证券投资同比增长32%。其中,上半年由于受到同业监管127 号文的影响,公司放缓对买入返售金融资产项下类信贷资产的配置,较13 年末减少61%,部分转至应收款项类投资项下资金信托计划和定向资管计划,较13 年末分别增长23.3%和204.9%。贷款规模增长稳健,同比增长15.8%。其中个人贷款占贷款的比重较13 年末提升70bp 至23.9%。上半年,计息负债规模同比上升25.9%,同业负债同比上升70%,客户存款同比上升16.8%.。

    净手续费收入同比增长60.5%,贡献利润增长12%。中收快速增长主要由于托管及其他受托业务佣金、担保手续费和代理手续费增长较快,同比分别增长720%、614%和125%。上半年,手续费净收入占主营业务净收入的比重较13 年末上升 5.5%至21.9%。

    其他收入同比增长200.6%,贡献利润增长 5.4%。主要是由于衍生产品重估价值增加致公允价值变动净收益同比增加7.5 亿,和衍生产品已实现收益增加致投资收益增加17.2 亿。

    净息差同比下降22bp,贡献利润负增长13.6%。14 年上半年公司累计净息差2.36%,较2013 年下降24bp。主要由于公司大幅增加相对高成本的同业负债配置,同时由于利率市场化背景下,付息负债成本率上升较快,较13 年末上升60bp,高于生息资产收益率34bp 的涨幅。经测算,2 单季净息差2.31%,环比下降5bp。

    管理效率提升贡献利润增长4.1%。公司成本收入比继续改善,同比下降1.85%至 26.8%。

    信贷成本大幅上升,贡献利润负增长19.2%,资产质量承压。上半年逾期贷款比率2.55%,较13 年末上升72bp ,其中3 个月以内和3 个月到半年逾期增速较快,分别增长65%和97%。上半年,公司不良双升,其中不良率1.19%,较13 年末提升16bp,不良贷款余额253 亿元,比13 年末增加53 亿。不良贷款增加的主要原因是中小民营企业、贸易类企业资产质量下降。上半年核销35亿,加回核销后的不良贷款生成率0.63%,接近13 年末0.72%的水平。公司拨备覆盖率192.7%,较13 年末下降13.9%,年化信贷成本较13 年末上升60bp至1.17%,拨贷比2.3%。从不良贷款投区域来看,主要是长江三角洲和环渤海地区等沿海地区不良率较高。

    维持公司“增持”评级,公司积极推进互联网金融创新带来中收的快速发展,但息差和资产质量承压,鉴于宏观经济形式仍在底部,短时间内难见改善,下调公司盈利预测。下调14/15 年净利润增速 16.2 %/16.2%至12.4%/15.6%,对应PE4.5X、3.9X,PB0.77X、0.67X。