科伦药业:经营稳健,非输液维持高增长

投资要点:

    公司发布2014年半年报,上半年收入同比增24.7%至39.67亿元,扣非净利润同比增长1.54%至5.09亿元,经营活动现金流净额同比增38.35%至6.34亿元,EPS为1.12元,同比增长0.9%。其中2014Q2实现收入20.27亿元,同比增17.85%,归母净利润3.09亿元,同比下降5.79%。公司公告1-9月份归母净利润同比变动区间为0-20%。

    报告摘要:

    收入实现较快增长,净利润同比变动不大。公司上半年实现收入39.67亿元,同比增长24.70%,实现了较快增长。其中,基础输液、营养输液和治疗性输液分别实现收入23.5亿、2.45亿和5.34亿,同比分别增长21.05%、8.55%和6.07%。尽管多数省份招标晚于预期,但由于gmp 认证造成短期供不应求,公司基础输液上半年实现了较快增长,预计下半年增速有所回落。非输液产品实现收入8.22亿元,同比增长63.88%,主要原因是硫氰酸红霉素产品实现销售,我们估计上半年销售额在1.3亿左右。公司非输液产品已经连续5年保持高速增,我们预计下半年高增长势头有望继续保持。上半年公司归母净利润同比增长0.47%至5.37亿元。收入快速增长而净利润变动不大的主要原因是1)融资净额同比增加致使财务费用同比增长40%;2)塑瓶终端竞争加剧,塑瓶产品毛利率下降;3)伊犁川宁项目仍处于亏损状态。上述因素短期实现根本性改变难度较大,预计公司净利润水平会维持平稳增长。

    毛利率同比下降3.03%,期间费用率保持稳定,净利率下降3.37%。公司输液产品毛利率保持平稳,同比增加0.7%。非输液部分由于硫红毛利率相对较低,整体毛利率同比下降12.64%,导致公司毛利率下降3.03%。尽管市场开发费、职工薪酬和利息支出等同比增幅较大, 但报告期内期间费用率维持在26.6%左右。公司销售净利率由去年同期的17.02%下降到14年的13.65%,下降了3.37%。

    围绕既定战略,三大业务板块稳步推进。大输液方面,公司强调持续的产业升级和品种结构调整,报告期内黑龙江科伦等5家子公司获得了可立袋或PP 袋输液的注册批准,为实现产品的升级换代奠定了坚实的基础,有助于提升公司产品终端竞争力。抗生素中间体方面,14年4月一期的硫红项目顺利投产,上半年实现销售。二期的头孢类中间体工程生产车间主体封顶,预计年底投产。创新药方面,公司拥有在研项目209个,14年新增55个。目前已经申报16项,3项具有首仿的机会。此外,在现有3大研发基地的基础上,公司拟在美国设立研发中心,进一步提升公司研发实力和竞争力。总体来看,公司围绕既定战略,3大业务领域稳步推进,不乏亮点,将为公司后续发展奠定坚实基础,有助于提升公司整体竞争力和盈利能力。

    盈利预测和评级。预计公司2014~2016年EPS为1.59、1.95和2.35元,对应PE17X、14X和12X。维持增持评级。

    风险提示。招标进度低于预期风险,硫氰酸红霉素价格下降风险。