富瑞特装:在手订单较充沛,14年费用率下降概率大

分析

    收入。13年全年收入增长105.5%,预计LNG产业链3大产品(气瓶、加气站、小型撬装液化装置)均取得快速增长,LNG加气站加快布局,全国新增加气站超过1000座(总订货量超过1200座),增速翻番。我们判断,13年全国LNG气瓶市场总需求预计超过9万支,富瑞特装市占率略有下降,但仍接近50%。小型液化装置在手订单量10余套,逐步进入收入确认期。

    毛利率。13年综合毛利率36.6%,较12年提升3个百分点,主要是钢价下跌、规模效应、13上半年产能利用率高。13年下半年开始,随着新产能投产以及高毛利率重卡市场需求放缓,公司毛利率有所下滑。需要注意的是,公司毛利率每变动1个百分点,盈利增速约变动10%,14年业绩的主要的不确定性即来自于毛利率的实际变动。

    管理费用率。13年管理费用3.1亿元,是归母净利的134%,其中激励期权摊销2482万元,研发支出9255万元。预计14年期权摊销1100万元,研发支出不会大幅度提升,因此管理费用率将显著下降,很大程度上抵补毛利率下滑的负面影响。

    LNG撬装液化装置。公司于2012年11月首次公告该类型设备合同,目前在手合同超过10套,规格为液化能力10-30万方/日,合同总金额预计超过5亿元,为2014年业绩提供了保障。

    LNG工厂出厂均价走势(元/方):LNG工厂出厂价近期显著回调。2013年9月底至12月中旬,尽管LNG车用需求疲软,但受冬季天然气紧张(及紧张预期的)影响,全国出厂均价从3.4元/方涨至最高3.84元/方。12月中旬在LNG工厂气源价增幅低于预期的催化下,LNG价格出现拐点,冬季气价高点已过,1月至今加速至3.5元/方之下。我们预计目前至9月底LNG价格将呈下跌趋势,LNG重卡春季销量高峰值得期待。14-15年行业风险在于存量气和增量气并轨带来的价格冲击。

    盈利预测与投资建议

    我们预测公司2014-2016年EPS分别为2.59、3.71、4.56元,增速分别为50%、43%、23%。按照2014年31-35倍PE区间,给予目标价区间80-90元。维持对公司的“买入”评级。

    风险提示。天然气价格大幅上涨或柴油价格大幅降低导致LNG汽车丧失经济性;行业竞争加剧导致利润率下滑。