贵人鸟:深耕三四线市场的运动休闲品牌

A股第一家体育用品牌上市公司。公司是中国知名的运动鞋服品牌企业,主要从事贵人鸟品牌运动鞋、运动服装的研发、设计、生产和销售,分为“专业运动”和“运动休闲”两大系列。公司产品侧重于运动休闲,营销网络重点布局国内二、三、四线城市市场,以自主生产和外包生产相结合、经销商销售为主的经营模式,截止2013年6月底拥有店铺数为5508家,其中三四线城市渠道占比在70%以上,2012年主营业务收入28.55亿元。

    公司借力城镇化,深耕三四线市场。截止2012年我国城镇人口达到了7.12亿人,城市化率提高到了52.57%。同时根据国家十二五规划的经济社会发展目标,十二五期间全国城镇化率将提高4个百分点。公司将借力国家城镇化建设,深耕在三四市场的市场,与行业龙头保持差异化的渠道定位,构建专业而稳定的经销商团队,截止2013年1-6月公司三四线市场终端达4179个,占比从2011年的71%提升至2013年的76%。

    下游需求恢复性增长,公司订货数据开始转正。随着消费升级以及体育用品行业去库存进入尾声,我们认为体育用品行业在2014年将迎来新一轮行业补库存的恢复性增长。根据港股主要体育用品同店增速显示,行业零售终端出现恢复性增长;另外根据订货会数据显示,安踏和匹克14年的订货会订单已经呈现恢复性增长。此外,我们判断体育用品经销商经历多年去库存之后,将进入新一轮补库存周期。同时贵人鸟的订货数据也显示,虽然2014年春夏季订单同比下降约12.54%,但公司秋季订单同比增长约2.20%。

    募投项目。公司本次募投项目为“全国战略店建设项目”、“鞋生产基地(惠南)建设项目”、“设计研发中心建设项目”和“信息化建设项目”,其中全国战略店建设项目计划在全国重点城市、核心商圈建设60家战略店(29家购置和31家租赁),总投资额为8.82亿。

    盈利预测与估值。我们预计公司2013-2015年每股收益为0.67元、0.72元和0.77元,给予公司2013年15-19倍的PE估值水平,对应的合理价值区间为10.05-12.73元。

    风险提示。经济持续低迷;经销商大客户过于集中;所得税率优惠到期。