2013年11月价格数据分析:两类供给约束

1、如果从我们所论述的价格体系来出发的话,可以看到02年以来,整体价格体系大体分为两个大类,一类是食品价格;另一类则是工业品及非食品价格。如果简单按照上中下游来进行分析的话,这两类价格可能有如下特征:一是价格中枢基本相同,二是上游的弹性要大于下游。但从目前来看,上述理论特征基本不符合。首先,非食品价格已经对食品价格形成了强力支撑,食品价格中枢明显偏高;其次,下游食品的波动情况明显剧烈于其他,考虑到这两类价格体系的波动逻辑是截然不同的(食品波动为供给波动,而工业品及非食品波动为需求波动),故我们认为在经济平稳运行的前提下,食品因素的价格是价格体系研究的重点。

    2、我们亦认为,非食品由于处于产业链的靠中位置,对政策判断有最强的影响。从这一角度来看,非食品价格已经被平抑在一个较为平衡的位置上,其有近两年的时间未出现过大幅波动。而值得注意的是,非食品价格并非与工业品价格存在简单的一对一的传导关系,因为自2011年初,二者的波动中枢明显脱节,非食品价格的波动中枢明显高于工业品。我们曾解释过当时汇率存在高估的情况,并使海外价格带动了非食品价格的独立趋势,这确实是汇率在一个非常规位置时形成了对国内价格体系的影响因素,然而更重要的是,作为非食品来说,人工成本对其有一个显著而持续的推动力,从某种意义来说,这属于另一层面的供给约束。

    3、两类供给约束均对CPI有显著影响,并使得CPI中枢比PPI有显著上移。而短期来看,人力约束对CPI有更持续的拉动作用,那么,是否政策预期会因非食品价格的上行预期而收紧?我们认为这种可能性不大。因为从过去来看,货币政策主要调控的是需求,而需求管理如果去解决供给带来的价格问题的话,将会对增长带来强烈的负作用(从目前来看,CPI与工业增加值之差已经攀至较高水平,说明过去的几轮需求管理确实带来增长和价格的进一步失衡)。目前经济不具备大幅下降的空间,需求管理或将难以有效启动(价格和增长反向偏离的状态)。从政策来看,放松二胎政策和加速人口转移是供给调整的一部分,虽然其效果较为缓慢,但对增长和价格的偏离率将会起到一定程度的矫正作用,我们认为明年CPI与工业增加值之差或将形成顶部。

    4、如果我们以PPI和服务价格进行多元回归来模拟非食品价格的话,可以看到模拟价格走势比实际非食品价格有明显的引导作用,也即当模拟价格高于非食品价格时,将使得非食品价格继续上升,而反之,非食品价格会维持下降趋势。我们看到近期模拟值开始突破非食品价格向上,说明非食品价格向上的压力仍然很大。那么,即使后期CPI得以回落,考虑到政策引导中枢继续向上的风险,货币政策很可能维持紧平衡。

    5、目前的食品价格整体呈现出一个震荡上行的态势,从近期的数据来看,支撑这种上行的主要分项是鲜菜价格和水产品价格。其中,鲜菜价格大小年周期仍旧非常明显,鲜菜价格近期可能出现新一轮的高位,故鲜菜对整体价格指数有很强的支撑。但是由于鲜菜价格对价格趋势的影响并不大,并不构成我们判断后期价格趋势的主要逻辑。从核心价格来看,肉类和粮食价格同比于近一个季度均保持缓慢回落的态势,显示出食品价格的中枢有下滑的趋势。

    6、如果从供给到价格的时点来判断,虽然肉类价格增速在一个减缓过程中,但由于从历史走势中得出这个时滞约为12-14个月,所以肉类价格同比有尚未触顶的可能,故我们认为短期CPI仍有向上的压力,CPI拐点向下的时点预计为明年一季度末。从我们对后期数据的预估来看,CPI向下的拐点很有可能发生在明年4月附近,其峰值为3.4%左右,这一轮价格因素的回升均表现为温和。

    7、PPI受翘尾因素的影响较CPI大,鉴于后期经济或将平稳向上的判断,PPI的准翘尾因素和周期性环比均指向一个相似的结论,即PPI短期继续呈现震荡的局面,但底部较今年前三季度再次有所升高,总体来看仍旧缓慢向0值进行回归。但我们认为明年一季度后的PPI上升斜率或将减缓,因为PPI很可能从成本推动式增长切换至需求拉动式增长,但从成本和需求的强度来看,需求要比成本的拉动能力更加弱一些。