房地产行业:经营性现金流入强劲,强投资意愿致净负债率创高位

投资要点

    经营性性现金流流入绝对额创历史新高,3季度经营性现金流流入2489亿元,绝对额创历史新高,而同比增速则由于去年同期基数的上升由上个季度的23%回落到13%。经营性现金流流入/总资产比例为8.9%,较上个季度小幅上升0.4个百分点。重点企业现金流流入/总资产比例略好于整体。三季度地产企业依旧维持了较高的去化水平,市场上普遍担忧的按揭贷发放放缓的影响尚未体现在三季度地产企业的现金流中。

    地产企业投资意愿依然较强。三季度上市房企经营性现金流流出2678亿元,绝对额也创历史高位,同比上升32%,增速显著高于经营性现金流流入增速。经营性现金流出/总资产为9.6%,较上季度小幅上升0.1个百分点,处于2011年以来高位。重点企业经营现现金流出/总资产的比例高于非重点企业。其中购买商品和劳务的现金流流出1955亿元,同比上升55%。2013年以来,上市地产企业保持了较高的土地投资和建安支出力度。

    全行业净负债率继续上升至历史高位,但长短债结构有所改善。由于上市房企资本开支的加大,以及三季度新增开发贷增速仍位于高位,使得地产企业有动力也有条件提升负债率。行业净负债率进一步提升,由中报期的72%上升到78%,创历史高位。但随着部分到期长期借款的续借和新增长期借款的增加,长短债结构有所改善,短期有息负债/长期有息负债比例由半年报期的62%下降为53%,为近两年来最低值。短期有息负债/货币现金比例为88%,较二季度末下降3个百分点,无短期偿债压力。

    受2011年以来降价项目进入结算期的影响,上市企业结算毛利率继续下行。前三季度全行业结算收入累计增速36%,仍大幅高于去年全年的26%的增速。但毛利率从2012年以来一直处于下降通道,本期仍未得到改善,累计结算毛利率由上半年的35.8%下降至35%。考虑到2012年后房价逐步回升,结算毛利率有望企稳。在重点公司中,阳光城毛利率在低位有所改善,而万科、金地、中南毛利有所下降。销售费用和管理费用占销售商品现金流入的比例维持低位,地产企业费用控制仍然良好。

    地产企业三季报依然显示了良好的现金流入以及较强的投资意愿,净负债率上升到历史高位,但债务结构有所改善。当前行业估值处于历史低位,行业PE-TTM仅11.3倍,万科、保利、金地等龙头企业2013年PE不足8倍,具有较强配臵价值。建议投资者关注万科A、保利地产、招商地产、金地集团、荣盛发展、世茂股份和阳光城。