城镇化、利率市场化与资产证券化兴起:来自美国经验的启示

投资要点

    1.资产证券化是20世纪最重要的金融产品创新之一。历经四十余年发展,资产证券化产品在交易结构、基础资产、定价方法等方面日渐成熟,规模可与公司债市场匹敌。从美国资产证券化市场发展路径看:1)资产证券化是美国支持房地产融资、解决贷款资金来源的盘活存量之道;2)利率市场化是资产证券化兴起的催化剂;3)信托法律关系的完善是大规模发展的必要条件;4)投资银行持续创新产品设计使其更能为投资者接受。

    2.在改善居住条件、刺激房地产发展的大背景下,美国资产证券化的产生与利率市场化密切相关。上世纪60-70年代美国利率市场化进程中,存款搬家、金融脱媒,主要发放住房抵押贷款的储贷协会资产负债错配严重,流动性面临压力。化解储贷协会流动性风险成为1968年美国会通过《住房与城市发展法案》允许发行住房抵押贷款担保证券的直接动因。

    3.对现金流的重新分配、信托税收优惠和基础资产管理是资产证券化产品交易结构创新的核心。美国先后出现了无分级设计的转手证券、抵押贷款担保债券、可加工现金流、有税收优惠的MBS以及对资产池现金流进行主动管理的债务抵押证券等多种交易结构。资产证券化产品的基础资产也由住房抵押贷款扩展至商业地产贷款、其他信贷资产、有稳定现金流的非信贷资产,并出现了二次证券化等复杂产品。

    4.资产证券化产品的发展为美国金融行业带来了新的机遇,产品设计、发行承销、做市等服务成为投资银行的收入增长点。信用增级安排拓展了投资者范围,联储、财政部、银行、基金、保险、养老金等机构均是资产证券化产品的主要持有人。