一周回顾展望:潮水退去,唇亡齿寒

市场评价及预期:

    5月-2.9%的PPI告诉我们经济仍未见起色,而流动性的“潮水”却渐渐退去。QE退出的预期升温,美联储看好美国经济复苏,将2013年失业率预期自7.3%-7.5%下调至7.2-7.3%,并给出了今年晚些时候收缩QE规模,并于明年中期彻底结束QE退出的时间表,EPFR数据显示,在截至6月5日的一周内,从中国股票基金中撤出的资金量达到了2008年第3周以来的最高。5月出口增速大幅下滑,仅有1%,而5月新增外汇占款仅有669亿元,较4月减少2275亿元,市场开始担心外部流动性的补充将结束“蜜月期”。观察资金价格,7天期回购利率从6月初的4.7%一路上升至11.6%,不管是否为央行要求降杠杆的信号,银行间市场没有等到援军,内部流动性预期仍然偏紧,在7月中旬之前恐怕难以实质性好转。我们维持春季策略的大势研判观点,市场的系统性风险仍在释放的过程中,耐心等待“爱在秋季”的潜在机会。

    “皮之不存,毛将焉附”。以2010年的地产调控为标志,经济进入转型期,名义GDP逐年下滑,行至当前已是转型中期,传统产业与新兴产业犬牙交错,很难人为地将经济分割为传统经济与旧经济两个独立的部分,不少新兴产业的需求驱动要素来自于传统行业产业链上的某个环节(比如生产型服务业)。转型是场攻坚战,难逃阵痛,在经济整体下滑过程中,我们以为能够代表“新兴”力量的那些小企业也难以交出完美的业绩答卷,2010年名义GDP下滑至今,创业板指成分股公司业绩增速分别为48%(2010)、30%(2011)、2%(2012);以小企业为主要样本群的汇丰PMI预览值6月为48.3,创9个月新低,再次警醒我们这一点。

    唇亡齿寒,对于传统、新兴产业的业绩分析适用这一道理,而对二者的二级市场超额收益差距分析也同样适用:整个A股市场也是有机整体,新兴与传统行业的估值差距或将长期存在,但难以持续扩大。新兴产业由于长期愿景向好,符合“中国梦”(详见申万策略3月报告《价值型策略的中国梦》)的大方向,成长相对确定,应该给予估值溢价,但是当我们用50倍TTM买入创业板股票且不断抛售8.6倍TTM的万科时,我们就显得对转型的复杂性认识不足,对新兴产业给与了过低的风险溢价,更何况流动性边际收紧、IPO、大小非减持等都会进一步要求提高风险溢价回报,所以,市场会对此一定会有修正。

    “价值型策略”更愿意乐观看待下跌。我们近期一直提示系统性风险,不建议投资者追高成长。但下跌真正到来时,既是检验真伪成长的市场实验机会,也是“彼得林奇”们逐步买入优质成长的机遇,只是一定要不断提醒自己只有5%的“成长股”能够穿越周期,“去伪存真”很重要。医药、大众消费品、环保、传媒、城市燃气、日化、消费电子等消费成长依旧是我们最看好的“中国梦”方向;在成长股调整的等待过程中,投资者的研究准备方向还可以考虑:(1)未来中报披露3季度预增40%以上的公司;(2)近3个月来创出历史新高的细分行业龙头公司;(3)拟上市公司中质地优良的标的。汇金公司持续增持银行保险等蓝筹,也提醒我们,做“约翰涅夫”也是通往罗马的一条道路,房产税等负面信息预期充分的地产股依旧是值得关注的配置方向,尤其是国务院会议重提支持居民家庭首套自住购房的时候。