央行提升头部券商短期融资券额度点评:非银机构系统性风险预期缓解,头部券商系统重要性显著提升

类别:行业研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:马鲲鹏 日期:2019-06-24

事件:根据 21世纪经济报道,监管层 6月 16日召集部分头部券商对防范化解债券市场流动性风险进行座谈与商讨,形成了支持头部券商债务融资,并向市场其他非银机构提供流动性支持等相关意见。 为了提高头部券商的维稳能力,会议提出将对头部券商的发债融资提供定向支持,一方面对券商发行金融债进行适当松绑,同时通过合理减记来适当提高短期融资券的发行规模。根据券商中国报道,央行同批核准 10家头部券商调整待偿还短期融资券余额上限,截至 6月 23日晚,已有中信、国泰君安、海通、广发等头部券商发布公告提升待偿还短期融资券余额上限。

    信用分层以及包商事件导致非银机构流动性紧张。 央行流动性传导是大行到中小行,中小行再传导到非银机构。 包商银行事件之后,短期内部分中小行在银行间市场融资难度有所提升,同时中小行风险偏好下行,对质押品的信用等级要求提升,最终导致中小行向非银机构的流动性传导不通畅,非银机构持有的中低等级信用债很难做质押式回购融资,有些中小行甚至对非银“一刀切”完全不借钱,导致部分杠杆比较高、 持有较多中低等级信用债的非银机构出现流动性紧张的问题。

    央行向头部券商提供流动性支持,进而传导至中小非银机构,避免系统性风险发生。 短期内非银机构很难直接从银行获得流动性,为了防止风险传递,由央行向头部券商释放流动性,进而在非银机构内部缓释风险是最合适的方式。 6月 21日和 23日晚,中信、国泰君安、 海通、广发等头部券商公告央行核定的待偿还短期融资券余额上限分别为 469亿、 508亿、 397亿和 176亿,较之前分别提升 310亿、 378亿、 197亿和 52亿,合计提升 937亿。 头部券商获得融资以自有资金向其他非银机构提供流动性,将对质押品的信用等级和交易对手方的资质进行风险评估,不会采用“ 一刀切” 的方式,信用等级较低的质押品将给予较低的折扣,同时对于交易对手方杠杆过高、风险过大的情况,头部券商也不会无原则的帮助,因此头部券商的风险可控。

    头部券商系统重要性地位提升,政策倾斜显著。 2018年以来监管层对券商创新业务的资格发放重点向头部券商倾斜,无论是场外个股期权一级交易商资格还是跨境业务资格,均由头部券商获得,可见头部券商政策红利最为显著;此次央行通过头部券商缓解非银机构流动性风险更加突出头部券商系统重要性地位,更有助于未来业务集中度提升,进而提升估值。

    投资建议:维持券商“看好”投资评级,首推中信证券。 当前国内外宏观环境有所改善,全球流动性宽松,叠加并购重组放松等资本市场改革政策不断推出,券商板块受益显著,尤其对龙头券商的投行业务和衍生品等创新业务而言,受益程度最高。在 19年全年改革政策和业绩大幅增长 (预计净利润同比增长 51%) 确定性较高的基础上, 维持券商“ 看好”投资评级,重点推荐龙头券商,首推中信证券(行业龙头最受益于资本市场改革,享受创新业务 apha 属性,同时受益于市场上涨;当前收盘价对应 19年动态 PB 估值为 1.73倍,动态 PE 估值为 22倍)。 建议关注海通证券(股票质押业务风险降低,19年业绩爆发力强,龙头券商中低估值且高业绩弹性;当前收盘价对应 19年动态 PB 估值为 1.30倍,动态 PE估值为 17倍)

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