休闲服务行业专题研究:海外人力资源服务行业研究,激流勇进,历久弥新

类别:行业研究 机构:西藏东方财富证券股份有限公司 研究员:卢嘉鹏 日期:2019-06-20

目前中国在内新兴市场人力资源行业正处于初级阶段,发展较快,国际龙头公司都在积极布局,但目前行业体量和占比都还较低。 2018年全球人力资源服务企业前三名德科、任仕达和万宝盛华的市占率约为17%。按照地域来划分,美国、日本和欧洲人力资源行业发展较早,占全球人服行业营收的 70%以上。因而研究全球人服企业龙头对于我国人服行业投资具有积极意义。

    人力资源市场是一个极其分散的市场,存在很大的整合空间。纵观国际上的大型人力资源服务企业,在发展壮大的过程中都涉及大量并购。 总体来讲,人力资源服务企业的并购主要围绕四点: 1)全球扩张 2)加强高端人才招聘业务(由低端向高端拓展)3)加强技术研发4)发展职业咨询以及转职服务。收购方式多为现金收购,灵活用工业务现金流稳定,企业的经营现金流加上日常的信贷规模就可以满足并购带来的资金需求。在整合效果方面,总体来说,收购后被收购方可以依靠巨头的大量的客户资源的补充实现业绩的增长,但依然难逃行业大环境的影响。

    目前三大巨头人均产出水平大致相当。 拉长时间轴,单产提升需要较为漫长的时间,且有一定的瓶颈。以德科集团为例, 2003-2018长达16年的时间里,人均产出提升了约 10万欧元。且从 2015年起,公司的人均产出较为平稳,为 69万欧元左右。而根据任仕达编制的人均绩效考核指数显示, 2015-2018年人均毛利润指数为 110-130之间(2007年为基年)徘徊,并没有出现上行趋势。 从业人员经验资源、外延并购、加强信息化建设是促进单产提升的重要因素。

    研究欧美和日本的灵活用工发展史,我们发现灵活用工均萌芽于经济衰退期,而灵活用工作为一种新型的用工方式,后期的健康发展都离不开一系列政策的规范。 当前欧美和日本灵活用工进入成熟期,渗透率较为稳定,龙头公司派出人员工时鲜有增长,收入增长主要来自费率提升。费率主要取决于招聘及交付能力、工种的专业性、岗位的灵活性等。

    我国灵活用工前身是劳务派遣,近年来劳务派遣受政策限制,灵活用工承接需求外溢, 2012-2017年复合增速 30%。 今年两会期间,国家明确提出对多元就业形式进行扶持,我国龙头灵活用工企业具有多年的服务大客户的经验,合规性强,我们认为规范化的灵活用工业务会得到政策层面的有效推动。 目前我国里灵活用工行业渗透率较低,且竞争格局分散,渗透率和集中度提升是中短期的成长逻辑。

    【配置建议】

    我们认为科锐国际作为 A 股唯一人力资源上市公司,标的稀缺,行业赛道良好,内生和外延均有强劲的发展势头,老客户复购率 75%,兼具成长性和确定性。我们预计公司 2019/2020/2021年实现收入分别为 34.08/42.47/47.65亿 元 ,实现归母净利润分别为 1.59/2.11/2.38亿元, EPS 分别为0.89/1.17/1.32元,对应 P/E 分别为 41/31/27,维持“买入”评级。

    【风险提示】

    行业竞争加剧;

    行业政策变动;

    人才流失。

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投资评级

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股票名称最新评级目标价研报
隆基股份 买入 28.00 研报
利尔化学 买入 -- 研报
农业银行 买入 -- 研报
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丰林集团 持有 -- 研报
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中国太保 1.18 0.79 研报
新华保险 0.83 0.97 研报
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股票关注度

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隆基股份 27 买入 买入
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贵州茅台 24 买入 买入
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