保险行业一季报回顾与展望:基本面改善符合预期,利润高增速有望持续

净利润合计同比大增70%,主要源于投资回暖。1)2019年1季度,中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保分别实现归母净利润455亿元、260亿元、55亿元、34亿元和59亿元,分别同比增长77.1%、92.6%、46.1%、29.1%和12.1%,净利润高增速主要由于权益市场上涨带动投资收益提升。2)2019年1季末,中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保的归母净资产分别较年初增长了7.6%、14.4%、8.4%、11.6%和9.9%,ROE分别为7.9%、7.7%、3.5%、4.9%和3.7%。随着多年来利润的更快增长,中国平安的净资产增长水平已经确立了相较同业的绝对优势,而国寿则由于1季度领先的利润增速使得ROE基本可与平安比肩。

    多数险企首年期交保费同比正增长,平安、国寿NBVmargin大幅提升。1)一季度保费整体增速较为理想,原因包括:①部分险企4.025%预定利率年金险销售情况较好,年金险新单同比降幅大幅收窄。②险企“开门红”步入常态化经营转型,“开门红”及全年都重视常规保障型产品的销售。2)中国人寿、新华保险、中国人保首年期交保费分别同比上升9.1%、18.2%和34.6%。而中国平安(首年保费)同比-10.8%,中国太保(个险首年期交保费)同比-18.1%。3)平安、国寿1季度NBV分别同比+6.1%、+28.3%。平安新业务价值率同比+5.9ppt,国寿1季度NBV增速远高于首年期交保费增速,我们预计国寿新业务价值率同比大幅提升。

    产险保费合计同比增长15%,非车险高增速、占比明显提升。1)2019年1季度人保产险、平安产险、太保产险的保费收入分别同比增长18%、10%和13%。2)1季度人保财险、平安产险、太保产险的非车险保费分别同比增长38.7%、12.1%和28.2%,远高于车险保费增速,非车险保费占比分别同比提升7.2ppt、4.0ppt和0.7ppt。3)我们预计随着新车销量下滑和车险费率市场化改革进程的推进,车险增速未来仍面临较大压力,非车险将成为主要增长点。4)人保、平安综合成本率分别98.3%、97%,我们认为综合成本率升高主要受会计层面影响,并不代表基本面恶化。5)受益于成本结构改善、手续费率下降,人保、平安所得税同比下降,净利润增速远高于税前利润增速。随着“报行合一”推进,行业费用率有望下降;龙头险企品牌优势、风控能力、规模优势均优于中小险企,预计2019年龙头险企承保端盈利有望改善。

    年化总投资收益率5.2%,同比+1.1ppt;一季度综合投资收益率2.0%,同比+1.0ppt。1)1季度沪深300指数较年初上涨28.6%,十年国债收益率由年初的3.23%降至3.07%。2)经测算,中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险的年化总投资收益率分别+1.4ppt、2.8ppt、0.4ppt、-0.1ppt;1季度单季综合投资收益率分别同比上升1.3ppt、1.4pt、0.6ppt和0.7ppt。3)我们预计1季度险企抓住权益市场机会,优先配置股票、基金及资管产品;对债券类配置仍较为谨慎,但存量债券公允价值提升对改善报表有积极作用;预计险企对收益率较高的非标资产和协议存款有所增配。

    保障型带动NBV增长,全年NBV有望实现10%以上增速。十年国债收益率企稳回升叠加股市上涨,估值空间有望打开,当前估值仍低。1)2019年1-3月健康险增速+39%,18年同期-2%。预计2019全年保障型增速将高于新单增速,险企利润率将持续改善。2)十年国债收益率企稳回升至3.4%左右,新增固收类资产投资收益率较前期提升。受益于股市上涨,2019年净利润、净资产和内含价值增速有望提升。3)估值仍低,“优于大市”评级。资产端、负债端均边际改善,EV均进入确定性较强的中长期增长阶段。当前股价对应2019EPEV仅0.8-1.3x,“优于大市”评级。推荐中国平安、中国人寿、新华保险、中国太保等。

    风险提示:利率趋势性下行;股票市场大幅波动;保障型增长不及预期。