建筑行业18年报及19Q1季报总结:费用侵蚀利润,19Q2基本面或企稳

类别:行业研究 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:鲍荣富,黄骥,方晏荷 日期:2019-05-06

19Q2板块业绩增速有望企稳回升,利润率提升或仍是ROE提升主要路径

    18年CS建筑板块营收YoY+11.61%,归母净利润YoY+5.83%,收入/业绩增速同比下滑。18年板块毛利率12.37%,同比升0.62pct,净利率3.60%,同比略降0.02pct,费用率上升对板块盈利能力侵蚀明显。18FY大基建负债率同比降0.87pct,其余板块负债率上升1.15pct。18年建筑板块CFO净额同比改善,但园林项目公司融资落地能力或仍无明显提升。19Q1行业收入/业绩增速环比改善,CFO净流出同比扩大或对未来收入确认存在积极影响。我们认为板块Q2收入/业绩增速有望继续企稳回升,19年全年利润率回升可能仍是ROE提升的主要驱动力。

    费用对利润的侵蚀有望在19Q2改善,基建设计业绩保持高增长

    18年基建设计板块业绩增速29.2%,领跑全部子行业且业绩高增长持续性较好。18年子板块业绩增速大多下滑,化学工程是18FY收入业绩增速同比均改善的唯一板块,园林、国际工程收入、业绩均负增长。除收入降速外,管理/财务费用率的明显提升对板块盈利能力侵蚀明显。18FY板块管理费用率(含研发)同比升0.63pct,除园林、化学工程外,其余子板块管理费用率升幅对期间费用率升幅的贡献度均超过80%,而园林板块财务费用率同比升1.79pct,增幅73%。我们认为Q1政策和融资改善,有望助板块在Q2收入增速环比继续提升,板块Q2费用率有望边际改善。

    18FYCFO净流入总体增加,基建板块的现金流及负债结构仍有待改善

    18年板块CFO净流入同比增加4.1%,设计、国际工程及钢结构CFO净额/营收指标提升,国内施工板块指标均下降。园林、大基建、中小建企(CFO净额-投资支付现金)/营收指标仍均为负,但中小建企同比改善,园林同比仍下滑,我们认为该指标一定程度反映出园林PPP项目公司外部融资到位率或仍低。18年末园林虽然长期有息负债占全部带息负债的比例同比上升,但仍仅有36%,大基建及中小建企则均超过50%,我们认为未来园林长期带息负债占比提升依赖于中长期项目贷的逐步落地,而从Q1来看,传统龙头中铁汉生态及蒙草生态进展较快。

    19Q1扣非业绩增速有所回暖,“两低一高”挖掘Q2投资机会

    19Q1建筑板块营收同比增长14.30%,归母净利润同比增长14.81%,但在扣除股票投资收益等非经常性因素后业绩增速9%,收入业绩增速环比均改善,但同比仍下滑,且Q1板块主营业务的盈利能力或仍同比下降。我们认为当前市场环境下板块Q2收入增速有望提升(Q1板块CFO流出有所增加),财务成本望改善,或带动费用率下降。Q1基建设计龙头仍然保持了较高的收入/业绩增速,化学工程订单转化受融资环境影响较小,而园林Q2基本面有望迎来触底反弹,我们建议从低估值且具备长期成长空间、低利率敏感度、和高业绩弹性的“两低一高”主线挖掘Q2投资机会。

    风险提示:订单转化及盈利能力提升不及预期,现金流改善不及预期。

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