建筑与工程行业财务专题系列一:如何看待优先股与永续债

发行方的青睐:优先股和永续债的特性

    近期央行提出支持银行发行永续债扩充银行资本,而建筑行业中的中国中铁和东方园林等公司也分别发行了永续债和提出了优先股预案,市场目前对于优先股和永续债的关注度较高。二者皆属于企业融资的金融工具,但是与普通股债存在差异:对于发行人而言,优先股和永续债既保持了普通股不强制分红及不强制赎回等优点,又保留了债券持有人表决权受限等益处,因此受到了公司的青睐。但是,二者的融资成本与税务负担往往较普通股债也较高。

    投资者的顾虑:利息递延支付与本金续期

    优先股和永续债往往具有两个特殊的条款:发行方拥有递延支付股息/利息和延长到期时间的权利。对于投资者而言,则意味着存在无法收到利息和本金的风险,因此投资者往往对优先股和永续债发生利息递延和展期的可能性较为关注。我们认为,鉴于强制分红和票面利率调整政策的约束,发行方往往在现金流出现恶化或是市场利率较低导致续期后资金成本压力放缓的情况下才会递延支付利息/股息和续期。此外,财政部发布的永续债会计处理新规或使永续债归类于权益工具难度增加,可能导致发行方对永续债提前赎回。

    财务影响:优化资本结构数据,但容易使投资者错估公司盈利能力

    在会计处理上,优先股和永续债等金融工具既可以归类为权益工具,也可以归类为负债,但大多数企业比较追求相对“健康”的资产负债表,因此将金融工具计入权益成为常态。但是,通常而言金融工具的股息/利息支付是在利润缴税之后,容易导致投资者对公司盈利能力产生误判。

    降杠杆VS扩产值:归类为权益工具非完美解决良药

    建筑行业在产业链上话语权较弱,垫资生产乃是行业常态;“去杠杆”背景下企业债务融资受制约,股权融资周期相对又较长,优先股、永续债等工具的出现,为企业化解经营计划与财务指标的矛盾、控制负债率的同时实现快速融资提供了可能,因此成为竞相使用的融资手段。但是,受票面利率调整机制等约束,大多数建筑企业在这些金融工具到期后选择的不是续期而是偿还本息,因此它们的债务性资金的本质并未改变,企业的财务负担也没有减轻。对于投资者而言,这些新兴的金融工具的广泛应用,可能会干扰对企业基本面的判断,因此需仔细研究这些金融工具条款,审慎分析并重构财务指标模型,方可得出企业真实财务状况。

    风险提示:

    1.优先股和永续债的会计处理准则变更;

    2.行业需求下滑导致公司财务压力增加。