综合金融业券商结算模式试点转常规点评:券商公募托管与主经纪商业的新纪元

类别:行业研究 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:刘欣琦,齐瑞娟 日期:2019-02-20

摘要:

    完善证券公司对基金管理人等机构交易行为的全面监管,是监管部门推行券商结算模式的出发点;原先对采用证券公司结算模式不利的外部环境已发生重大变化。券商结算模式下,基金管理人等机构直接使用券商交易席位进行交易,相当于券商将基金管理人等机构纳入到自身经纪业务体系内进行交易管理,从而更好的承担对基金管理人等机构交易行为的监控职责。而在托管人结算模式下,基金管理人租用券商席位,通过其系统直接将交易指令提给交易所,券商并不能看到其交易情况也无法履行交易监控职责。

    券商结算模式下将提高券商公募托管竞争优势,有益于托管费、代销收入等主经纪商业务增收,但“以销定托”短期难以改变。1)券商公募托管业务有望获增量业务,交易结算运营能力强、销售能力强的券商将更为获益。券商结算模式下,原托管银行仅保留托管人资格而丧失结算人资格,银行公募托管业务及行业影响力将受到负面影响,而托管业务很可能会转移至集交易、结算、托管、研究、销售、外部等主经纪商业务服务;2)券商结算模式有利于券商主经纪商业务发展,将为券商带来包括托管费、代销收入等主经纪商业务收入增量,但“以销定托”短期难以改变增量收入有限。根据我们的假设,按照新发行基金产品采用券商托管的规模比例为10%、20%、40%、60%测算,将为券商带来托管费和代销收入增量0.9亿-32.4亿。

    券商结算模式下“30%”佣金比例上限将豁免,有利于卖方分仓佣金收入集中度提升。随着券商结算模式的逐步推开,销售能力强的券商将在公募托管、主经纪商业务、卖方分仓佣金上获得更多竞争优势,卖方分仓佣金收入集中度将提升,卖方研究市场格局将加速重构。

    投资建议:从目前政策走势来看,逆周期监管红利有望不断推出,这将成为券商板块后续最大的催化剂,龙头券商仍是最大受益者。分类监管机制下,龙头券商有望围绕衍生品业务、跨境业务、国际业务等创新业务和品种,更加深入开展业务,贡献更多业绩阿尔法。我们认为龙头券商应该享受更高的估值溢价,估值修复仍在途中。建议增持中信证券、华泰证券、海通证券、中金公司,受益标的中信建投。

    风险提示:金融监管预期外加强;市场大幅下跌及交易活跃度下降;信用环境恶化导致证券公司股票质押风险进一步暴露。

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