医药生物行业周报:信心恢复,逐步增配医药

类别:行业研究 机构:国海证券股份有限公司 研究员:胡博新 日期:2019-01-22

上周医药生物板块涨幅 3.31%,涨幅在 29 个行业中排名第 5 位, 跑 赢沪深 300 指数 0.94pp。 医疗服务涨幅最高, 涨幅为 4.20%; 涨幅 最小的板块是中药, 涨幅为 2.39%。其他板块涨幅如下: 化学制药 (3.93%)、 医药商业(3.88%)、 医疗器械(3.56%)、 生物制品 (2.69%)。行业整体估值(TTM 整体法,剔除负值) 24.61 倍,其 中,医疗服务(50.09 倍)、医疗器械(32.67 倍)和生物制品(30.11 倍)估值较高,化学制药(26.55 倍)、中药(18.41 倍)、医药商业 (16.00 倍)估值相对偏低。

    本周观点更新: 信心恢复,逐步增配医药

    上周(20190113-20190119)医药行业指数涨跌幅为 3.31%,相对 于沪深 300 指数和创业板指数,分跑赢 0.94 和 2.68 个 pp。在申万 一级行业中,医药行业平均涨幅为 3.18%,处于涨幅榜的第 3 位。 各医药子行业中,化学制剂子行业平均涨幅 4.03%,涨幅仅次于医 疗服务。在医药板块个股涨幅中,前期受政策影响而跌幅较多的仿 制药相关个股均显著反弹。《国家组织药品集中采购和使用试点方 案》正式发布,未来仿制药降价节奏逐步明朗,市场对医药板块的 信心有所恢复。

    自 2018 年 12 月 6 日“4+7”试点带量采购预中选结果公布以来, 医药板块出现多次恐慌性下跌,众多仿制药上市公司都经历了一轮 杀估值的过程。截止 2019 年 1 月 16 日政策出台前,化学制剂子行 业 2019 年动态 PE(整体法,剔除负值)已调整至 23X,而我们选择 化学制剂子行业有代表的仿制药企业进行测算, 2019 年平均 PE 仅 为 17X。 仿制药估值的大幅调整反映了投资者对未来仿制药模式变 化的不确定的担忧,对企业长期盈利不确定的担忧。由于试点节奏 的不明确,市场对仿制药的担忧是全面的,即但凡属于仿制药,未 来都有可能被大幅降价。 1 月 17 日,《国家组织药品集中采购和使 用试点方案》正式发布,从按照国家组织、联盟采购、平台操作的 总体思路来看,“4+7”带量采购的模式被继续推广,仿制药降价的 方向不变,但在推进节奏上,试点方案给了预期,明确提出“在总 结评估试点工作的基础上,逐步扩大集中采购的覆盖范围,引导社 会形成长期稳定预期”。 我们在前期周观点也反复提出,变革并非一 朝一夕,从药品带量采购到医保支付方式改革等系列政策的全面推开需要改革经验的积累,一致性评价进度制约品种范围的扩大,仿制药产业的全面变革需要更长的时间。

    按规划,首批“4+7”试点带量采购品种预计3月执行,目前试点城市中,大连和天津有征求意见稿,上海也跟中标与非中标企业进行了协调沟通。对于中标企业,最为关心的销量落实的问题,国家试点方案提出了一些建议:①将中选药品使用情况纳入医疗机构和医务人员绩效考核;②药品使用监测,严格处方审核和处方点评;③突破医药占比、费用控制、一品两规的限制。从试点城市意见稿来看,天津和大连都有预付50%的款项作为保证,天津对未完成采购量的医院和医生也有相应的问责,我们判断最终采购量将好于承诺,而且从各地申报的销量来看,重庆等城市申报量较低,增量的潜力较大。价格联动方面,“4+7”带量采购由国家医保局牵头,以承诺销量和保障回款的方式换取制药企业的价格让利,为保障改革的稳定推进,非试点区域药品招标直接联动价格并不提倡,而且目前加入试点,联动价格需要提交改革配套的审批,对于近期有部分企业主动降价联动,我们认为主要是企业竞争策略选择。对于中标品种,我们认为量有保障,部分品种的量可能会超预期,考虑销售费用节省,以量补价后,部分品种利润可能增加。

    一致性评价进度也是制约带量采购品种扩大的重要限制因素,截止2018年末,全部待评价品种中,通过只有76个,已递交补充申请166个,BE试验99个,而289个口服基药品种中,通过只有32个,已递交补充申请55个,BE试验44个。基于研发难度和评审周期,2018年12月28日,国家药监局也补充发布取消仿制药一致性评价得大限。按照目前审批和项目启动的节奏,289全部完成至少还要等3年,而全部品种通过还需要考虑注射剂的一致性评价目前仅仅发布征求意见稿。带量采购模式并非瞬间影响整个行业,其影响是具体的品种。对于相关仿制药公司,我们建议理性看待政策影响,要考虑具体品种纳入带量采购的节奏,纳入之后还要综合考虑量和价的变化。对仿制药企业的价值判断,我们需要考虑政策推进的时间周期,优质的企业拥有产品梯队和创新研发实现转型。对于仿制药产业,仿制药品种之间存在多个技术层次,例如高难度的呼吸道吸入制剂其研发周期甚至比创新药周期长,技术壁垒的高低决定未来竞争程度,决定未来政策降价压力,因此仿制药产业并非只有价格竞争,其竞争模式依然是多样的。

    截止2019年1月18日,医药行业2019年动态PE(整体法,剔除负值)为19X,相对于A股(剔除金融)后的溢价率为60%,纵向对比近十年板块估值,相对估值和行业溢价率均处于历史低位。国家试点方案公布,未来政策推进节奏逐步明确,虽然降价的方向不变,但市场能理性看待产业的发展,市场增量依然存在,信心逐步恢复。对于受政策影响的仿制药板块,不再一刀切的悲观面对。我们认为医药板块已经度过政策恐慌的至暗时刻,站在目前估值位置,建议把握医药预期修复的机会,逐步增加医药板块配置,维持行业推荐评级。

    给予行业推荐评级,子行业逻辑及个股推荐:

    1)短期受益预期修复,长期具有创新增量的公司。建议关注科伦药业,公司的草酸艾司西酞普兰片在4+7试点中标,试点区域销售额扩容幅度有望达4.43倍以上,增量效应显著,中长期公司研产品线齐全、组合丰富,重点产品首仿居多,有利于帮助其穿越政策周期、无惧带量影响,后发先至成长为研发驱动的新一代国内制药工业龙头。同时建议关注具有特别研发实力的平台的,建议关注具有国际领先的小分子抗癌药研发实力的海辰药业(参股子公司NMS)、创新医疗器械迎来收获期的乐普医疗(氯吡格雷和阿托伐他汀钙虽然并未在试点区域中标,但公司市场主要在药店渠道,而且试点区域依然保留部分市场)。

    2)优选高景气抗政策扰动的细分领域。行业政策主要影响医保报销领域,而自费用药、自费耗材和服务项目等受政策干扰少,具有确定性的优势。药品方面,我们从市场潜力和产品壁垒进行筛选,重点关注脱敏治疗的龙头企业,推荐我武生物。疫苗企业,推荐关注当前独家受益于四价流感疫苗销售的华兰生物。医疗服务方向,民营体检服务处于高速增长期,推荐美年健康。医疗器械方向,再生生物材料中,面向口腔种植牙等耗材市场随下游消费升级而持续扩大,重点推荐正海生物,伴随诊断市场处于高速增长阶段,推荐龙头企业艾德生物。

    3)原料药价值再发掘,具有升级转型潜力的公司。部分特色原料药品种经过长期低价竞争,供给和格局已非常稳定,在产业链上与不可替代,具有提价基础。同时,这些企业通过向下游制剂延伸,提升价值链,在带量采购模式下,营销壁垒破除,成本优势更加突出,重点关注司太立、新华制药和亿帆医药。

    4)生物技术领域,我们重点看好生物类似药、CAR-T等。生物类似药领域,目前国产利妥昔类似药等品种正处于报产阶段,国产赫赛汀等类似药也处于三期临床阶段,行业即将迎来收获期,重点推荐纳入医保处方放量阶段的康弘药业。目前国内CAR-T技术已经出台技术申报指引,而且国内企业已经开展临床,和国际上研发相比,国内的技术起点并不低,未来甚至具有后发优势,重点推荐安科生物。

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