建筑装饰行业:基建行情步入业绩验证阶段,宽货币向宽信用传导利好估值修复

类别:行业研究 机构:广发证券股份有限公司 研究员:姚遥 日期:2019-01-21

板块表现

    本周建筑装饰指数上涨0.44%,跑输沪深3001.93个百分点;子板块方面,房屋建设III涨幅最大(+3.50%),路桥施工跌幅最大(-2.09%);主题方面,国企改革涨幅最大(+1.61%),PPP指数跌幅最大(-0.95%)。目前建筑板块PE(TTM,整体法)为10.56倍,PB(LF)为1.14倍。

    行业观点

    1、19年地方专项债规模有望大幅增加,投向基建占比或明显提升。1)1月15日,李克强总理表示允许经济增速有一定弹性浮动,但不能大起大落,要积极释放内需潜力,增加基础设施包括信息基础设施等方面的有效投资;发改委副主任连维良再次强调新型基建(人工智能、工业互联网、物联网建设、5G商用等),以及传统基建(交通水利、市政物流、农村基建等)补短板的重要性。预计未来政策仍将注重逆周期调节及稳定总需求,基建补短板仍为重要发力方向,料将持续受益政策细化推进。2)1月15日,财政部部长助理许宏表示19年将适度增加地方政府债券规模,较大幅度增加地方专项债规模,近期已提前下达1.39万亿元地方债,19年专项债力争9月底前发行完成,我们预计地方专项债规模或在2万亿以上。19年政府资金到位时间或早于预期,基建投资回暖的幅度和持续性或好于预期。3)从近年地方债投向来看,一般地方债券主要投向扶贫、环保及没有收益的基建项目等,18年基建相关占比为48%,而新增专项债主要投向有项目收益的基建、土地储备和棚改,后两项18年占比在60%以上(见图13)。预计19年伴随基建稳增长政策的持续出台,地方债特别是新增专项债投向基建相关占比或明显提升。

    2、基建行情步入业绩验证阶段,近期关注轨交细分板块,相关承建及设计公司有望受益。1)本周中国建筑发布18年业绩预告,预计归母净利同比增长10.2%-19.9%,超市场预期,同时12月新签基建订单环比继续提升51%(10-12月基建订单283/684/1033亿元)。我们认为本轮基建行情逐步进入到业绩验证阶段,后续相关基建公司的订单及业绩情况均有望改善(见图14-图17及表1),进而推动基建行情的持续性。2)18年Q4以来发改委密集批复基建项目,总投资规模超1.2万亿元,其中12月以来发改委共批复济南、上海、杭州、江苏沿江城市群等八地的轨交项目(包含新增),总投资约9302亿元,其中上海和江苏相关投资分别约为2983.48亿元和2180亿元;此外,19年即将开工的轨道交通项目有74个,总投资约2.4万亿元。3)轨交项目作为基建补短板重要方向,后续投资有望持续增加,从批复情况看,年度投资金额较大且轨交项目毛利率较高,利好相关承建公司的新签订单及业绩改善(如隧道股份/宏润建设/中国铁建/中国中铁等)。根据公司公告,隧道股份18年前三季度城轨新签订单占比27.98%,民企宏润建设18全年新签轨交订单占比达43.3%,而央企中国中铁/中国铁建18H1城轨新签订单占比分别为18.3%/10.39%。同时轨交前期设计约占总投资的2.5%-3%,相关设计公司(如城建设计等)也有望受益。

    3、12月信贷新增超预期,建筑产业债信用利差逐步回落,宽货币向宽信用传导利好估值修复。1)12月份社融规模增量为1.59万亿元,同比增速9.8%,其中人民币贷款增加1.08万亿元,同比增长13.5%。12月信贷新增超预期,预计主要由于商业银行支持小微和民营企业融资,单月票据贴现新增约3400亿。而考虑到无风险利率下行,新口径社融增速仍跌破10%,表明企业信贷特别是民企信用问题尚未实质改善,不过社融未出现趋势性下行,后续或可预期更多宽信用政策出台。2)年初至1月17日,AAA/AA+/AA建筑产业债信用利差分别回落11.0/11.7/53.5bp,表明建筑企业融资难度有所降低,降准后宽货币有望逐步向宽信用传导,后期信用利差或呈稳定下降趋势,基建资金来源亦有望改善。3)历史上建筑板块估值与利率呈现较明显的负相关关系,在宽货币向宽信用传导背景下,我们认为19年利率大概率趋势下行,建筑公司估值有望逐步修复。

    公司方面,经济承压背景下,未来政策仍将注重逆周期调节及稳定总需求,基建补短板仍为重要发力方向。目前基建行情步入业绩验证阶段,建议关注三条主线:1)基建前端设计公司,如苏交科/中设集团/城建设计等;2)低PB基建央企,如中国铁建/中国中铁/中国交建等;3)弹性较大的地方基建国企,如隧道股份/四川路桥/山东路桥等。此外,预计19年地产投资对经济的支撑作用仍将持续,宽货币向宽信用传导利好房企融资边际改善,建议关注地产产业链的估值修复机会,如中国建筑/金螳螂等。

    风险提示:宏观政策环境变化导致行业景气度下降;固定资产投资及基建投资增速下滑加速导致公司订单不达预期;中美贸易摩擦存在不确定性。

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