食品饮料行业:稳健优先,继续从刚需角度谈白酒的投资

食品饮料长期跑赢指数,具有良好的投资配置价值。由于必需品的需求相对稳定,食品饮料板块从投资上看在弱市当中往往具有相对更为良好的防御属性,中长期看具有正反馈特征。2003-2018年16年间食品饮料指数有11年(70%)跑赢沪深300,11年跑赢上证指数。

    白酒投资策略是精选稳健成长标的。我们认为2018年食品饮料业绩大年之后,宏观形势变化,白酒的投资策略应当从弹性高成长向确定性、“稳健”和安全边际转变。从社零等数据看,饮料、可选消费品需求减弱明显,2018年白酒加库存周期基本完成,各价格带基本完成轮动(提价,放量,业绩释放,市值增长),茅台以下白酒动销价格走弱,2019年预判白酒行业进入调整阶段,2017-2018量价齐升带来的特定价格带品牌企业普遍业绩高增的逻辑在宏观形势明朗,需求企稳之前很难再现,之前“高增长、高估值”情形因为“高增正”的不确定性而发生变化,稳健和确定性,我们认为在一定时期内更为重要。

    重申和完善白酒刚需逻辑,投资排序:贵州茅台、顺鑫农业、口子窖/今世缘、山西汾酒。我们认为白酒的刚需有几个层次,第一是核心高端刚需,我们认为贵州茅台是核心标的,这已因独特的“茅台热”现象得到充分验证;第二是低端市场,价格居于白酒价格带底部,且不断品牌集中,优势企业的持续稳健增长态势反证了其刚需特征;第三是区域主流品牌,深耕本省市场,长期维持良好的量价平衡,具有波动小,持续增长的特征,例如口子窖等。口子窖历史增长看,2011-2017年营收增速区间为(-7.71%,27.29%),窄于同期上市公司板块的(-10.10%,35%),背后一方面是更为和谐稳定的厂商关系模式,另一方面就是精耕本省市场多年的消费者粘性,在行业高景气时期公司增长未必最快,但当行业景气下行时,公司的稳健又会凸显。山西汾酒拥有良好的北方基地市场(山西、京津冀、内蒙、山东、河南)和高中低均衡发展的产品结构,不考虑激进目标的情况下,公司实现稳健增长的条件良好。

    贵州茅台确定性最高,口子窖今世缘估值最低。贵州茅台披露了2018年经营情况,同时预告了2019年销售收入目标,我们认为目标可行,因而预判具有很好确定性。从价格看,茅台渠道利润仍高达700元+/瓶左右,需求上看,2019年计划的3.1万吨消化基本无忧。区域主流品牌口子窖和今世缘估值处于板块最低位置,以相对可信的预测增速来计算pe/g 均低于1.0,且低于2019年16x 市盈率。

    风险提示:宏观经济持续下行超预期,白酒需求减弱竞争加剧。