时尚消费行业:静水流深

类别:行业研究 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:鞠兴海 日期:2019-01-08

时尚消费短期承压,巨大潜力尚待释放。受宏观经济环境及2018H1高基数影响,我们判断2019H1时尚消费品销售增长将相对缓慢,其中化妆品易耗、有消费惯性且处于渗透率提升阶段,其增长保障度较高。长期来看,中国庞大的人口基数将为消费品成长奠定坚实基础。而2017年中国人均GDP/可支配收入/消费分别为9130/3975/2804美元,仅相当于美国1977/1971/1968年的水平,城镇化率推进、政府减税等积极因素有望保持人均可支配收入稳步增长,而以95后为代表的年轻群体的超前消费意识将有效提升整体消费率水平。

    割裂的消费市场仍存共性,流量红利递减催生品牌时代到来。中国不同层级经济水平的巨大差异导致时尚消费市场极度割裂(五线居民可支配收入2226元/月,为一线居民4736元/月的47%),很难用消费升级/降级加以概括(18H1开云YOY24%VS优衣库YOY27%)。共性源于消费者对“好”和“又好又便宜”的产品需求是普遍的,前者代表品牌溢价、后者代表极致性价比。伴随互联网渠道流量增速放缓、各渠道流量红利渐尽,真正品牌时代得以到来,近几年优质品牌已逐步占据各品类各渠道排名前列。

    优质供应链得以整合,品牌获得溢价要求越发提高。中国制造资源丰富,信息和数据迭代提速推动优质供应商资源得到整合,或如申洲国际绑定下游超大客户形成制造巨头、或被小米/拼多多/南极电商等整合形成网络生态。此趋势将使基础款品类大幅消减中间环节并降低产品加价倍率,最终有望形成类似“渠道商品牌”的商业巨头。与此相对,个性化/时尚化品类仍可获得品牌溢价,但构筑品牌壁垒的要求越发提高(产品创新/精准营销/渠道管理),本土品牌集团正逐步形成。

    首选化妆品和体育鞋服。化妆品行业市场规模庞大(2017年约3600亿+)但品牌集中度较低(TOP护肤/彩妆品牌市占率分别为30%/50%),将为“大而全”的集团和“小而美”的单品牌提供共存空间,集团化是行业长期发展趋势。随着消费者收入水平、化妆意识和使用渗透率的提升,化妆品市场将保持较高增速。运动鞋服行业市场规模超2000亿,预计2018-2022年复合增速达8.4%,同时运动鞋服格局稳定,龙头市占率高(CR3为45%+)。优质龙头公司在强品牌力和渠道管控力下表现更优。

    投资策略:时尚消费板块滞后于经济周期,短期运营承压,目前尚不具备明显的超额收益机会。我们建议长期首选化妆品、运动服饰龙头,以及质优服装公司;短期则侧重低估值、高分红的安全边际。综合考量,核心推荐:上海家化、安踏体育、歌力思、九牧王、比音勒芬。

    风险提示:宏观经济增速放缓风险;终端消费低迷风险。

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