轻工制造行业2018年三季报综述:收入增速普降,重视成本下降逻辑

轻工制造Q3行业收入增速降到7.0%,环比Q2的22.5%明显放缓,各个板块都有不同程度降速,其中造纸由Q2的25.6%降到6.6%,家具由Q2的16.4%降到15.5%,包装印刷由Q2的26.3%降到19.8%;净利润增速方面,行业整体同比下降7.2%,其中家具有所回升,由Q2的4.2%提升到12.1%,造纸由Q2的32.8%降为负增长15.4%。

    支撑评级的要点造纸:纸价旺季不旺,纸企盈利能力已达三年低点。造纸行业三季度表现不佳,收入同比增长6.6%(Q2为25.6%),净利润同比减少15.4%(Q2+32.8%),业绩表现低于预期,主要原因是纸价走势呈现旺季不旺的格局,同时原材料成本较为坚挺,影响纸企盈利能力。纸价走势不达预期,主要是供需结构所致,一方面,需求受到宏观经济放缓、中美贸易摩擦影响,旺季需求没有明显提振;另一方面,纸价及废纸价在高位运行3个季度后,供给有所增加,下半年新产能释放较多。我们测算,箱板瓦楞纸行业平均已经进入亏损区间,铜版纸和双胶纸也回落到16年或更低水平,考虑到11月份已经处于行业传统淡季,需求高峰已过,往年均有价格下行,行业Q4盈利情况仍不乐观。

    家居:地产低迷压制成长,回暖尚需时日。Q3单季营收同比增长15.6%,呈持续下滑趋势(18Q1YoY+22.6%,18Q2YoY+16.6%),净利润同比增长7.1%,其中Q3由于成本下降,单季同比增长12.3%,环比有所提升。从地产数据来看,目前地产竣工面积持续同比减少,预计未来三个季度,行业增长仍然压力较大,而家具企业2018年前三季度的预收款项普遍呈增长放缓甚至下降趋势,也表明未来1-2季度家居企业收入增长继续承压。分品类来看,软体与成品Q3的收入表现好于定制,一方面软体和成品处于软装环节,受新房精装化趋势影响较小;另一方面软体和成品部分公司在家居领域外延式并购,Q3起部分海外或国内公司开始并表,贡献了业绩增量,企业的多品牌布局为持续增长提供了动力。定制家具Q3的营收增速仅为16.0%,相对于Q2(20.9%)明显降速,已经到三年来最低水平,利润增速20%,也呈放缓趋势。毛利率方面,定制行业Q3毛利率39.2%,环比Q2+0.3pct,同比+0.6pct,盈利能力呈现稳健状态,但行业降价趋势下,未来盈利能力下行压力较大。

    包装:行业集中度持续提升,纸包装盈利能力有所回升。印刷包装整体18年上半年实现营收23.9%的增长,净利润12.1%的增长,营收增长较17年有所加快。分品类来看,纸包装18年前三季度仍然保持高速增长,达到42.1%,主要受到市场集中度提升以及行业整合、部分龙头新业务增长影响。Q3由于纸价下行,纸包装、烟包、印刷行业毛利率相对于Q2有所回升。

    文娱用品:文具龙头增长稳健。文娱用品行业整体表现稳健,Q3内销型公司收入增长保持平稳,略有下降,外销型公司受贸易战及汇率影响利润表现一般。文具龙头表现出了稳健强劲的成长能力,晨光文具18Q3实现营收36.9%、净利润24.0%的增长,仍然保持平稳。

    评级面临的主要风险废纸政策变动、房地产调控持续升级。

    重点推荐上游原材料价格下行,利于中游制造业,看好受益于纸价趋势性下降的纸包装龙头合兴包装,关注受益于TDI 价格下行的梦百合;消费类轻工看好Q3收入增速提升的索菲亚、估值处于低位管理存改善契机的大亚圣象、内生外延并重的顾家家居,成长稳健的文具龙头晨光文具。