石油化工行业周报:油价仍趋上行趋势,持续看好油气产业链

美国商业库存累积,油价短期承压,但不改上行趋势。10月20日BRENT原油期货价格为79.78美元/桶,较之前一周下跌0.65美元/桶;10月20日WTI原油期货价格为69.12 美元/桶,较之前一周下跌2.22美元/桶。上周油价延续震荡调整态势,主要的原因是在美国原油产量下滑的背景下,而美国商业原因库存累积超预期,导致油价承压。我们通过复盘近6年来的美国原油库存季节性变化,从季节性检修的角度来分析未来美国商业原油库存的变化趋势。根据美国历史库存变化情况,随着夏季需求高峰期的结束(一般9月初结束),美国炼油厂将进入检修期,产能利用率均出现下滑,下游需求的萎缩往往造成库存的累积。近期美国炼油厂产能利用率从9月7日的98%开始下滑,10月12日产能利用率为89%,较高点下滑9个百分点。按照历史检修周期,一般检修时间为近一个月时间,当前已检修将近1个月时间,后续开工率有望稳步提升,从而推动美国原油需求重新提升,带动库存累积减弱甚至库存开始下降。如果美国商业库存重新处于去化阶段,那么压制油价的一个重要因素将消除。此外,当前距离美国制裁伊朗实施的日期仅有两周时间,市场对于供给不足的担忧将重新升温,届时油价有望重新上涨,甚至大幅上涨。油价上行,我们持续重点看好油气产业链的投资机会,建议重点布局上游原油和油服公司。建议关注中国石油股份(0857.HK)、中国石油(601857.SH)、中国海洋石油(0883.HK)、中国石化(600028.SH)、中国石油化工股份(0386.HK)、昆仑能源(0135.HK)、杰瑞股份(002353.SZ)、石化机械(000852.SZ)、海油工程(600583.SH)、中油工程(600339.SH)和中海油服(601808.SH)等。 n 持续重点推荐中国石油(601857):高油价时代下的避风港。

    核心结论:我们认为油价向下有底且向上空间大。公司业绩与油价正相关,且弹性大。在当前宏观经济下行趋势下,我们认为布局全球定价且价格趋势向上品种是对冲的最佳避风港。

    上游勘探和生产板块利润与油价直接正相关。2014年油价暴跌前,板块经营利润大约1900亿元;油价暴跌之后,板块盈利大幅下滑,2017年和2018H1布油均价分别为55美元和71美元,板块经营利润为155亿元和299亿。在不考虑成本提升情况下(仅考虑资源税),根据我们测算,布油每涨10美元,公司上游板块可增加净利润428亿。考虑成本上行,我们预计布油价格分别为75/85/95/105美元/桶时,公司该板块经营利润分别为658/1022/1393/1708亿元。

    天然气板块具备价格弹性,油价上涨利于利润增加。2017年,公司天然气进口气亏损240亿元,主要是进口气成本高且居民用天然气价格弹性较低,导致亏损。随着我国对于天然气价格的逐步理顺,居民用天然气价格开始具备弹性,该板块有望减亏。根据我们测算,今年采暖季大概率出现气荒,缺口达100亿立方米。天然气板块价格上涨,可带来业绩增量达61亿元。在综合考虑天然气价格上涨和进口气源成本提升的影响下,我们预计在布油价格分别为75/85/95/105美元/桶时,公司该板块经营利润分别为229/245/261/278亿元。

    炼化板块利润基本与油价保持负相关。2015年公司炼化板块自2011年起首次扭亏为盈,2015年板块经营利润大约为49亿元,2016年板块经营利润大约为390亿元,2017年板块经营利润为400亿元。根据我们测算,预计油价超过80美元,公司该板块业绩下滑较快。

    近两年公司销售板块利润波动趋于稳定。2015年出现亏损,2016年板块利润110亿元,2017年为82亿。由于成品油定价机制调整,能够更快反应油价波动,我们预计该板块业绩相对稳定。

    不同油价下的盈利和估值:根据我们测算,布油价格为75/85/95/105美元/桶下,公司归母净利分别为748亿/974亿/1155亿/1276亿元,对应PE分别为倍21/16/13/12倍。

    投资建议:油价仍是化工投资的最大黑马。油价中枢上行,我们持续推荐三桶油:中国石化,中国石油,中国海洋石油;民营大炼化:恒力股份,桐昆股份,荣盛石化;油服:中油工程、海油工程;煤化工:华鲁恒升,华谊集团;农化:新洋丰、扬农化工、利尔化学。

    风险提示事件:下游需求萎靡的风险;地缘政治冲突的风险;商品价格下行的风险。