医药生物行业周报:诺奖花落肿瘤免疫治疗,聚焦创新方向

上周医药生物板块涨幅2.40%,涨幅在28个行业中排名第2位,跑赢沪深300指数1.57个百分点。医疗服务表现相对较好,涨幅为4.30%;涨幅最小的板块是医疗器械,涨幅0.15%。其他板块表现如下:医药商业(1.75%)、生物制品(1.44%)、化学制药(1.32%)、中药(0.59%)。

    本周观点更新:诺奖花落肿瘤免疫治疗,聚焦创新方向

    十一长假前共4个交易日,医药板块企稳,行业指数涨幅2.40%,并跑赢沪深300指数1.57个百分点。整个第3季度,医药行业指数涨幅为-14.47%,一方面消耗前期的超额收益,一方面反映对带量采购模式的担忧,目前医药板块相对于大盘溢价已经显著下降,但对药品政策的担忧依然延续。

    2018年10月1日,美国免疫学家詹姆斯·艾利森(James P Alison)和日本免疫学家本庶佑(Tasuku Honjo)因为在肿瘤免疫领域做出的贡献,荣获2018 年诺贝尔生理学或医学奖。从CTLA-4、PD-1等关键肿瘤免疫调节分子的发现,到2014年第一个PD-1抑制剂在美国上市,肿瘤免疫发展已超过十年。截止本次十一假期,全球共有6个PD-1/PD-L1抗体药物获批,适应症涉及非小细胞肺癌、胃癌、黑色素瘤肾癌等,并且临床效果显著。继化疗、手术、放疗和靶向治疗之后,免疫治疗已成为癌症治疗的新方式。肿瘤免疫治疗的应用,以其突出的临床效果,正开启一个新的癌症治疗的时代,2018年诺奖进一步肯定了肿瘤免疫在癌症研究上的突破性价值。

    2018年,中国国家药监局已先后批准了两个进口PD-1/PD-L1单克隆抗体,分别为纳武单抗(Nivolumab)和派姆单抗(Pembrolizumab)。肿瘤免疫的临床关注度高,加上诺奖影响,助力市场推广,提升市场渗透率。从定价来看,纳武单抗国内定价只有美国市场的40%,不考虑送药(体重55kg计算),年费用大概33万元,低于我们之前预期。如果市场渗透率可以显著提升,市场总量有望更大,但对于国产企业定价则不太有利。

    肿瘤免疫也是近年来中国制药企业研发关注的热点领域之一。目前已有君实生物、信达生物、恒瑞医药和百济神州已完成临床,并提出上市申请,还有更多处于临床及临床前阶段的企业,包括乐普医疗、科伦药业和丽珠集团等。可以预见未来肿瘤免疫方向的确具备巨大的市场潜力,但竞争也是非常激烈的。最终市场份额的争夺,上市时间、肿瘤产品线组合和销售能力都有重要影响。

    中国制药产业以仿制药为基础逐步发展而来,实际我们关注上市公司主体依然是以仿制药为利润基础,逐步向创新转型。近年来医药投资逻辑也围绕创新和仿制药进口替代两个方向进行分析。对于仿制药长期价值的思考,我们之前已详细分析,总结来说,伴随一致性评价完成和带量采购的推广,长期仿制药的整体回报可能下降,估值下移。而对于创新价值的关注,自2017年10月中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》,市场已经给与显著的回应。2018年药监局已先后审批了吡咯替尼、安罗替尼等多个创新药,2019-2020年预计国产的PD-1/PD-L1 单抗也有望上市,创新投资的主线已经进入落地兑现阶段,对于创新价值的认同有望进一步提升。

    伴随着近期医药板块的持续调整,医药行业的估值溢价(已经较前期高点(2018年5月底)显著下降,从历史来看,目前医药行业估值已经处于中低位。对带量采购的负面影响,我们认为已经有所反映。从长期来看,带量采购导致的大幅降价风险可能一直存在,但真正产生负面的影响,我们预计仍需要较长时间,类比之前我们对一些辅助用药的担忧,实际从医保总量控制,医院控方到产品真正销量出现下滑,其实周期长达2~3年,而且品种之间差异巨大,因此长期来看我们认为医药板块内的估值分化将继续分化,创新、医疗服务等继续溢价,维持行业推荐评级。对于子行业的选择,我们建议偏向不受药品采购影响的高景气的细分领域,例如以自费用药为主的脱敏治疗、生长激素和二类疫苗等。对于仿制药选择,具备长期向创新转型基础的公司有望获得估值溢价,短期需要观察其核心品种在带量采购中的受益周期。