地产业动态跟踪报告:业绩延续靓丽,资金面整体稳健

财报整体延续靓丽。随着2016年房价大幅上涨时期项目步入结算周期,2018H1房企报表延续靓丽。2018H1上市房企整体营收同比增长24.3%,归母净利润同比增长41.3%。考虑到结算滞后于销售,预计短期上市房企业绩仍将延续较好表现。从利润拆分来看,上半年归母净利润增速高于营收增速主要因:1)毛利率同比升2.7个百分点;2)非并表合作项目增多,投资净收益同比增长70%;3)公允价值变动损益同比增长43.3%。

    毛利率持续回升,业绩保障度高。2018年上半年上市房企整体毛利率31.6%,同比上升2.7个百分点,延续回升态势。考虑到2016年以来房价大幅上涨,预计短期主流房企毛利率有望持续小幅回升,但中长期来看,由于限价、土地成本高企、原材料价格上升等因素,开发商结算毛利率仍将承压。期末行业预收款2.4万亿,同比上升37%,为过去四季度营收总和的127.5%,创近年新高,奠定未来业绩高增长基础。

    销售延续增长,去化周期处于低位。在限价及融资渠道收紧的背景下,加速周转、加快销售回款成为众多房企最佳选择。2018H1上市房企销售商品、提供劳务收到的现金为1.2万亿,同比增长24.3%,较2017年全年增速提升7.8个百分点,高于同期全国商品房销售额增速(13.2%)。龙头房企依靠强大的运营能力和灵活的战略布局,持续扩大市场份额,2018年上半年TOP10、TOP20、TOP50销售额市占率分别为29.9%、40.6%、58.2%,较2017年末分别提升5.7%、8.1个和12.4个百分点。我们用存货重估市值(存货/(1-毛利率))减去预收款后除以过去四个季度的销售回款来衡量去化周期,期末行业整体去化周期1.95年,处于2009年以来低点。

    新开工提速,净负债率小幅上升。销售持续高位叠加库存低位,房企拿地依旧相对进取,同时积极开工加快推货,开工提速叠加补库存导致房企现金流支出增加。2018上半年上市房企整体购买商品、接受劳务支付现金9090.5亿元,同比上升21.1%,但受资金面紧张影响,增速较2017年全年回落6.1个百分点;期末净负债率较期初上升7.1个百分点至105.8%。2018H1招保万金、华侨城五家龙头新增有息负债占A股上市房企的60.5%,较2016年(37.8%)大幅提升,优质信贷资源进一步向龙头房企集中。

    投资策略:随着2016-2017年项目步入结算周期,预收款充足叠加毛利率提升,预计2018年房企业绩增速仍将维持高位。前8月百强房企销售额及销售面积同比增长42%和38%,依旧维持较高增速;万科最新专项债利率仅4.05%,宝能系短期减持压力亦接近尾声,积极因素正逐步积累。中长期来看,板块调整充分已反映政策悲观预期,当前绝对估值及相对估值均处于历史低位,股息率亦具备吸引力,叠加即将到来的估值切换,中长期配置价值已经凸显。建议关注:1)低估值龙头保利、万科、金地、招商等;2)边际改善的二线阳光城、蓝光;3)布局核心城市的高成长新城、荣盛、阳光城等。

    风险提示:1)目前按揭利率连续19个月上行,置业成本上升或带来购买力恶化风险进而影响行业销售表现;2)2018年将迎来房企偿债小高峰,若销售回款亦恶化,且银行信贷依旧偏紧,不排除部分中小房企面临资金链风险;3)2016-2017年上半年高地价项目将在2018年陆续入市,考虑多地实现限价政策,若限价无法突破,由于地价成本抬升,将导致板块未来利润率下滑风险。