食品饮料行业:广州酒家

类别:行业研究 机构:信达证券股份有限公司 研究员:王见鹿 日期:2018-08-21

本周行业观点:复盘预调酒行业:短期业绩爆发后,谨慎扩张和产品多元化是关键。

    15 年预调酒这一品类首次通过新兴媒体和卫星电视得到了全国消费者的了解和追捧,我们也对预调酒行业迸发了极大的兴趣,从其市场空间、市场占有率和跨区域对比等情况推导出行业将有望复制凉茶、植物蛋白饮料和常温酸奶的爆款成功路径。事与愿违的是,在此之后,王老吉、安慕希依旧长青,但以百润股份为代表的预调酒板块却并没有延续短期的辉煌。将此前的推荐逻辑重新审视,我们认为下列出的几点是此前曾经忽视但实质十分重要的,这也将进一步完善我们行业研究的原则和边界。

    1、 短期趋势并不能说明行业整体向好;不够细致的同业类比很有可能招致偏见和误判。

    在15 年4 月以前,百润股份旗下的巴克斯酒业可谓风头正劲。受锐澳预调酒销量爆发的影响,其销售收入于14 年达到9.82 亿元,并连续5 个季度保持3 倍以上的同比增速;毛利率水平亦稳步增长至75.36%,录得税后净利润2.30 亿元, 净利润率达到23.40%。15 年1 季度Rio 的销量继续高歌猛进,单季即已实现未经审计营业收入7.75 亿元,同比增长424%,营业利润 4.02 亿元,净利润 3.02 亿元,净利润率达到38.91%,我们判断巴克斯酒业完成并远超其15 年重组业绩承诺目标的3.83 亿元已是大概率事件。随着与锐澳相关的视频植入和自媒体创作不断占领屏幕、原本小众的预调酒细分市场颇有成为下一个国民性饮料之势。丰厚的行业利润亦吸引了众多行业新进入者,据统计,截止15 年4 月共有近270 种预调酒产品于市面流通,形成店多拢市的局面;细分市场产值已达25 亿元,较12 年底的3 亿增长了7.3 倍,2 年平均复合增长率(CAGR2)为189%。 但是从复盘情况来看,预调酒行业的收入高增速在15 年便急转直下。行业龙头百润的收入增速和现金流情况也清楚地显示, 自15 年1H 高点以来,随后的季度再也没有过如此亮眼的表现。

    类比以“王老吉/加多宝”为代表的凉茶板块和“六个核桃”为代表的植物蛋白饮料板块,预调酒行业15 年上半年体现出了类似的爆发式增速,令人对其进一步获得消费者青睐充满信心。

    现实却是,这类简单类比容易陷入偏见的圈套,但忽略了预调酒和功能性爆款软饮料之间存在的诸多属性差异,从而高估了前者对消费者的粘性。举最简单的例子来看,我们近期对2004 年至今中、美、日三国的酒类子版块增速进行了对比,发现的其中一大趋势便是,不论在哪一个国家,预调酒板块由于有流行消费的属性,销量更容易暴涨暴跌,导致其消费额增速往往最具弹性。而功能性饮料对消费者的粘性更大,因此收入增长不会突然停滞。 截止17 年,欧睿国际统计的我国预调酒销售额为38.46 亿元,仅为15 年的板块高点70.50 亿元的55%。

    2、谨慎扩张是确保行业内企业稳定经营的重要管理指标。 由于对预调酒行业的市场空间过于乐观,许多企业都加入了这一赛道,也包括跨界酒企。五粮液、洋河、贵州茅台等都曾推出过预调酒产品。行业整体的投资热导致行业供需平衡,使生产企业丧失了议价主动权。 以百润股份为例,2015 年以前,巴克斯酒业仅在康桥拥有1 条年产150 万箱瓶装预调酒生产线,还通过外协生产了约650 万箱瓶装及罐装预调酒。但公司为了产能升级和弥补的产能缺口,在14-16 年投建了上海南汇新场工厂、四川邛崃工厂和天津武清工厂合计约4600 万箱新产能。15 年中披露的合计投资额便达到5.0 亿元,而对比当时公司剔除铺底流动资金的净资产总额也只有约10 亿元,即一年的资本开支便高达此前全部生产资产价值的近50%。 对比公司的资本开支和经营性现金流,15-16 年均呈明显剪刀差态势,这也意味着公司的资本开支过高,不匹配其日常生产经营,也就无法对公司的盈利能力作出正面贡献。

    3、预调酒行业的未来

    我们认为预调酒行业在经历深度调整之后,目前行业内的竞争格局有所改善。对于国内预调酒领跑者企业来说,纵然已经拥有了超过 80% 的市场份额,而且全国供应链布局已近初步完成。但对于较高的毛利率以及啤酒饮料企业来说,一旦预调酒市场回暖,不可避免又会有一批企业进入这个细分品类。在此前提下,领跑者更应在细分市场消费者的培育以及自身产品技术能力加强方面做进一步文章。仅从我们上文分析的两大要点来看,行业内企业也正在采取有效的自救措施。一方面,以百润股份为代表的龙头企业正积极多元化,摆脱对单一预调酒行业的依赖:其已于2017 年中旬推出了苏打水品牌放

    “POPSS(帕泊斯)”,向功能水板块衍生;另一方面,《预调鸡尾酒》团体标准将自2019年1月1日起实施,行业内企业的技术壁垒有望得以保障。 4、 风险提示:食品安全问题;新产品定价过高的风险;原材料、包装材料和员工工资波动风险;宏观经济调控风险。

    本期【卓越推】:广州酒家(603043)。

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