交通运输行业:守得云开,供需格局反转在即,底部孕育希望

行业供给加速出清,拆船量创新高,新船订单处低位。2018年行业供给出清节奏加快,截至到8月,VLCC拆船量为860万载重吨,占船队总运力的4%,全年拆船量预期将达1130万载重吨,运力占比达5%,为近4年以来最高水平;VLCC在手订单仅占总运力15%,低于过去十年平均水平;我们估算2019-2021年VLCC拆船量分别为910/600/580万载重吨,运力增速维持2.0%/1.9%2.0%的较低水平。

    未来三年需求增速高于供给增速,商业原油补库存周期或助力需求强力反弹。全球商业原油补库存周期与油运行业上行周期强正相关。经过2016-2018年上半年的去库存,全球商业原油库存已低于五年平均值;此外,18年以来油价走势高企,OPEC增产不及预期、美国制裁伊朗等因素或进一步抬升油价中枢,刺激新一轮的补库存周期提前开启,将带动油运行业需求迅速反弹。若不考虑补库存周期,2019-2021年世界油运需求同比增长2.2%/2.6%2.4%;若考虑补库存周期,2019-2021年需求增速将达到3.2%/3.6%3/4%,远高于预期供给增速。

    美重启对伊朗制裁,或成触发行业反弹的催化剂。5月9日美国总统特朗普宣布美国将退出伊核协议,并在一定的宽限期后重启对伊朗的制裁。我们认为此次制裁将对油运行业产生以下影响:(1)伊朗原油出口量减少;(2)伊朗国家航运公司的船队退出市场。我们认为,伊朗原油出口减少会影响油运需求,但其他产油国可能会增加产出弥补缺口;伊朗控制全球5.3%的VLCC油轮运力,若因禁令退出市场,全球油运市场将在短时间内出现明显的供给短缺,迅速推高油运运价。

    2020年IMO低硫油新规实行,或出现“减速航行+加速拆解”的新局面。2020年IMO低硫油新规将实行,要求全球船队使用含硫量低于0.5%的低硫燃油或安装脱硫装置。据国际船舶网预测,到2020年全球只有约5%的船舶安装洗涤器,这意味绝大部分的船舶将使用低硫油。使用低硫油的成本高昂,一方面会加速高耗能老旧船舶的拆解,减少运力;另一方面会促使船东降低航速节省油耗,有效降低行业供给。

    行业低估值构建安全边际,上行周期盈利弹性巨大。2018年全球油运行业PB为0.8倍,达自1990年以来的最低值,构筑明显安全边际;此外,油运行业盈利与运价水平呈强正相关,一旦行业上行周期开启,有望迎来盈利*估值的戴维斯双击。我们认为,目前油运板块具备看涨期权属性,建议关注估值水平较低、规模较大的行业龙头。

    风险提示。中东地缘政治风险,全球商业原油补库存周期不及预期,新船订单大幅增加等。