农业:史密斯菲尔德,自下往上的扩张

投资建议:通过梳理Smithfield发展历史发现,公司通过横向和垂直并购整合实现了产业链快速扩张,并成长为全球生猪养殖龙头。我们认为我国生猪养殖龙头发展空间巨大,未来将迎来高ROE、高CAGR并行的黄金时期。推荐标的:牧原股份、温氏股份、天邦股份、正邦科技等。

    扩张背景:美国屠宰加工业并购浪潮。20世纪60 年代开始,随着美国屠宰加工厂纷纷引进集约化作业生产线系统,全新的生产方式变革使得行业原有竞争格局被打破,屠宰加工业迎来了全新大洗牌,众多中小企业逐渐失去竞争优势最终退出或被并购,Smithfield通过横向并购积极扩大规模,顺势成为了行业领头企业。随着屠宰加工大型企业的规模和产量急速增长,为了控制产品成本,保证采购货源的优质品质,Smithfield又开始了纵向一体化扩张的进程,选择向上游生猪养殖业延伸,确保在生猪获取方面拥有更高的自主权。

    扩张路径:产业链横向和垂直整合并购,打造“从出生到培根”全产业链。20世纪70至80年代,Smithfield通过横向并购扩大规模,揽获多个高价值品牌;80年代末至90年代,Smithfield通过垂直整合趁势向上延伸,进入生猪养殖行业,成功搭建了完整的全产业链版图,并脱颖而出成为规模领先、产业链完整、品牌强大的全球最大猪肉生产商。“种猪繁育-仔猪繁殖-生猪饲养-屠宰加工-终端销售”的全产业链模式已成为当下众多生猪养殖企业的经营典范。

    扩张效果:平缓周期波动,有效确保产品质量。全产业链发展有利于企业获得稳定的营业收入,并有效平滑猪周期价格风险,在1996年以前,Smithfield年净利润水平最高不超过3千万美元,随着全产业链的逐步建立,尤其是进入21世纪以来,公司盈利水平较以往实现了有效提升,2011年净利润达到4.8亿美元。此外,在全产业链模式下,公司的经营效率得到提升,各部门间的协同作用实现了成本节约,产品质量的高度稳定性对企业的良好形象起到积极作用,并助力产品在市场上的进一步扩张。

    核心风险:突发疾病风险,原料价格波动风险。