建材行业海外专题研究之四:从可耐福收购USG谈起

历经波折,可耐福收购USG达成协议。可耐福是跨国石膏板巨头,此次收购前为USG第二大股东。今年3月可耐福曾向USG发出以42美元/股的价格收购其股权的要约,但遭到USG董事会拒绝。在本次新的协议达成之后,收购预计将于2019年完成,但考虑到后续仍有诸多环节,此次收购仍未尘埃落定。

    强强联合,石膏板跨国新巨头冉冉升起。本次收购属强强联合,收购完成后可耐福石膏板产能规模将跻身世界前三(北新建材仍稳居世界第一)。可耐福在美国等地的市场空白将得到USG的有效弥补,两家企业也有望在亚太等业务发生重叠的市场形成协同,实现优势互补。

    溢价收购,USG20xPE背后有何启示。从要约收购到达成收购协议,两次可耐福的报价均属溢价,最终报价对应USGPE(ttm)为25x,对应2018年动态PE为20x。一方面,20xPE估值背后是USG经营情况持续改善,且这一趋势有望延续;另一方面,当前估值也反映了市场对公司价值的认可。参照Bloomberg一致预测,USG、CBPX、北新建材2018年动态PE分别为20x、18x、12x,北新建材估值提升仍有空间。

    以史为鉴,跨国投资推动集中度提升。此前在重磅报告《海外石膏板市场竞争格局——巨头时代,大势所趋》中,我们曾经提出:巨头瓜分市场是区域内石膏板行业发展的大势所趋,而企业并购将加速市场份额向龙头集中。回顾案例,以史为鉴,我们认为此次可耐福收购USG的案例正是前一观点的初步验证和拓展延伸,即拓展到全球竞争的环境下,集中度提升依然是石膏板行业发展大势所趋,跨国投资是这一趋势重要推动力。回望国内,北新建材已经宣布在坦桑尼亚投资建厂迈出全球化步伐,提出全球市占率50%的发展目标,在全球集中度提升的趋势下,北新前景值得期待。