建筑行业周报:社融增量的大幅萎缩或对基建投资增速修复形成制约,触底回升的时间窗口或推迟至下半年

类别:行业研究 机构:安信证券股份有限公司 研究员:金嘉欣,王鑫,苏多永 日期:2018-06-19

行业及政策动态:1)2018年6月12日,中国人民银行,经初步统计,5月份社会融资规模增量为7608亿元创下22个月以来新低,同比减少3023亿元;环比上月的15605亿元(修正值)减少7997亿元,降幅为51.25%。与此同时,截至5月末,社会融资存量规模为182.14万亿元,同比增长10.3%。此外,截至5月末,广义货币(M2)余额174.31万亿元,同比增长8.3%。2)2018年6月14日,国家统计局,2018年1-5月份,全国固定资产投资(不含农户)216043亿元,同比增长6.1%,增速比1-4月份回落0.9个百分点。从环比速度看,5月份固定资产投资(不含农户)增长0.47%。其中制造业投资增长5.2%,增速提高0.4个百分点,基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长9.4%,增速比1-4月份回落3个百分点。3)2018年6月12日,国家发展改革委,印发《必须招标的基础设施和公用事业项目范围规定》(发改法规规〔2018〕843号,以下简称“843号文”),作为《必须招标的工程项目规定》(国家发展改革委第16号令,以下简称“16号令”)的配套文件,大幅缩小必须招标的大型基础设施、公用事业项目范围,进一步扩大市场主体特别是民营企业自主权。

    5月基建投资增速大幅下滑,清理PPP项目、规范地方债务及银行表外融资萎缩仍为主要因素

    国家统计局6月14日公布1-5月经济运行数据,2018年1-5月份全国固定资产投资(不含农户)216043亿元,同比增长6.1%,增速比1-4月份回落0.9个百分点;其中基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长9.4%,增速比1-4月份回落3个百分点;房地产开发投资41420亿元,同比名义增长10.2%,增速比1-4月份回落0.1个百分点;制造业投资增长5.2%,增速比1-4月提高0.4个百分点。

    由于1-5月房地产开发投资及制造业投资增速均实现了正向增长(分别为10.2%、5.2%),基建投资增速持续下行成为造成今年以来固定资产投资增速下行的主要因素。从1-5月基建投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)分行业来看,水利管理业投资增长3.9%,增速回落1.9个百分点;公共设施管理业投资增长8.6%,增速回落2.2个百分点;道路运输业投资增长14.8%,增速回落3.4个百分点;铁路运输业投资下降11.4%,降幅扩大2.5个百分点。铁路建设投资增速仍持续下滑,公路及市政建设投资增速亦较1-4月大幅下滑。

    根据我们的测算,5月单月基建投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)增速由4月的11.3%骤降至2.3%(1-2月为16.1%、3月为10.6%),超出我们的预期,分析其原因或主要仍为防范化解重大风险攻坚战下规范和清理不合规PPP项目、规范地方政府举债融资行为及银行表外融资萎缩等因素影响。

    从财政部发布的5月财政收支数据来看,5月财政支出同比增速较4月有所回落,但1-5月财政支出累计8.3万亿元,占全年预算39.4%,高于去年同期的37.6%,体现出今年财政支出较去年稍快。同时,政府基金性收入及支出均保持高速增长,1-5月政府基金性收入及支出同比增速分别达到39.0%、45.8%,主要源于国有土地使用权出让收支维持高位。另外6月初以来地方政府共发行新增债超1000亿元,我们认为今年以来地方债较往年发行较为滞后,规模也相对较小,前期市场资金利率水平较高及清理不规范PPP项目或为主要影响因素,后续在置换债逐步到期、新增债规模增加后,年内整体地方债发行规模及节奏或有望加快。

    5月社融增量环比减少近5成,或一定程度导致基建投资增速下行

    根据中国人民银行6月12日发布的“2018年5月金融统计数据报告”及“2018年5月社会融资规模增量统计数据报告”显示,1)银行贷款方面:5月人民币贷款增加1.15万亿元,同比多增405亿元,较4月1.18万亿元减少300亿元,其中5月非金融企业及机关团体贷款增加5255亿元,较4月减少增加471亿元;2)社融方面:5月社会融资规模增量为7608亿元,比上年同期少3023亿元,其中委托贷款减少1570亿元,同比多减1292亿元;信托贷款减少904亿元,同比多减2716亿元;未贴现的银行承兑汇票减少1741亿元,同比多减496亿元;企业债券融资净减少434亿元,同比少减2054亿元。

    从上述数据来看,5月总体社融增量较4月的1.56万亿元减少近50%,其中银行信贷平稳缓增,但信托贷款、委托贷款和未贴现银行汇票等表外融资共计减少4215亿,同时企业债券融资则由4月的3776亿元下降到负434亿元,判断或为今年以来“严监管+紧信用”及资管新规“表外转表内”政策要求下部分企业融资难度加大,此前较多依赖表外融资的地方融资平台及房地产开发融资规模收缩较多,我们认为5月基建投资增速的大幅减缓或与此一定程度相关。

    我们在上周的周报中指出,在当前金融去杠杆及资管新规推出的大背景下,此前对城投平台、建筑企业进行基础设施建设融资起较大作用的非标融资如委托贷款、信托贷款、承兑汇票在2018年以来出现了较大幅度萎缩,且基础设施建设项目普遍建设回收周期较长、收益率不高,在非标融资大幅缩减背景下,城投平台及建筑企业只能主要依赖银行信贷及专项债/信用债进行项目融资(非PPP项目)。而沪深交易所均在6月上旬推出了基础设施类ABS挂牌条件指南,我们认为有助于规范和引导基建融资非标转标平稳推进,对于缓解基建投资流动性紧张及促进基建投资增速回升或有有利作用。

    综上我们修正2季度起基建投资增速或有可能出现较明显边际改善的判断,社融增量的大幅萎缩或对基建投资增速修复形成制约,基建投资在上半年依然承压,触底回升的时间窗口或推迟至下半年。但我们认为同时不应多于悲观,后续中央对于加快年内计划财政支付进度的要求或有助于中央项目的加速执行,地方债发行规模和节奏的提升也有望地方项目的推进执行,三大攻坚战作为今年主要任务,相关领域财政支出有望呈现结构性积极状态,新增地方债及政府基金性收入增加提供了实现基础。而随着PPP项目库清理工作的逐渐完成,规范PPP项目及部分整改后在库PPP项目已重获启动,金融机构对于PPP项目的融资有望从“一刀切”暂停或观望逐步回归到风控更趋严格但有效供给持续增加状态。

    风险提示:经济下行风险、PPP推进不及预期、固定资产投资下滑、地方财政增长缓慢风险等。

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