石油化工行业:原油价格对国内炼化盈利性的影响分析

油价是炼化盈利性最基本的影响因素。炼厂炼化可分为炼油和化工两部分,炼油主要是将原油加工成汽油、柴油和煤油等成品油,化工主要是将石脑油加工成乙烯。衡量炼厂盈利能力主要看两个方面,一是成品油盈利能力,二是乙烯盈利能力,无论是哪个环节,产品都是以原油为基础,因此油价是炼化盈利能力最基本和最重要的影响因素。

    国内成品油盈利能力影响因素分析。影响国内成品油盈利能力的因素主要包括:1)原油价格,由于我国原油对外依存度接近70%,因此国内炼油的成本与国际油价相关度很高;2)汇率,主要由于我国需要进口大量的原油,人民币汇率的变动会引起盈利能力一定程度的变化;3)成品油收率及柴汽比。在化工行业不同的景气周期适当调整成品油收率有助于实现炼化业务盈利最大化;4)我国成品油价格及形成机制,尤其是2009年和2016年价格机制调整,建立了成品油价与油价变动的节点。

    炼油环节盈利性与油价走势关系。当原油价格处于每桶40美元到80美元时,炼油毛利相对稳定。在此油价区间内,原油价格的涨跌会带来炼厂库存收益或损失。

    乙烯盈利能力影响因素。影响乙烯盈利能力的主要因素包括:1)油价:目前全球乙烯产能超过一半是石脑油制法,且其他制取乙烯的乙烷、丙烷等价格也与油价高度相关;2)轻质原料产能占比:由于乙烷、丙烷制取乙烯的成本低于石脑油法,因此轻质原料产能占比的提高,可以降低乙烯价格;3)产品供需关系:乙烯作为最重要的化工产品之一,自身供需关系对产品盈利能力影响较大。

    乙烯盈利性与油价走势关系。我们分析2005年以来乙烯-石脑油价差与油价走势的关系,发现:1)在油价低于80美元/桶时,乙烯可以保持较好的盈利性。2)乙烯盈利性在油价急涨急跌中,与油价走势正相关;3)产品供需对乙烯产品盈利性影响较大。

    重点关注上市公司:在目前油价水平下,炼油实现盈利稳定;化工业务维持高景气,炼化行业盈利继续维持高水平。我们建议关注相关上市公司,包括中国石化、中国石油、上海石化,以及民营大炼化(桐昆股份、恒力股份、恒逸石化、荣盛石化)等。

    风险提示。油价大幅波动,宏观经济风险等。