环保行业:PPP回调,如何看待博世科,PPP项目周期长度对回款期ROIC的量化分析

信贷收紧,债市风险积聚,市场三层担忧共振带来PPP板块回调:受环保公司违约与发债难度加大影响,上周环保PPP板块出现明显回调。市场三层担忧共振:①短期:上市公司发债难度提升后,短期流动性恶化,促使债务违约风险加大,流动性恶化拖累项目执行进度。②中期:PPP项目对企业的流动性占用需求过大,以此换得的业绩增长,或将在未来几年出现增长瓶颈。③长期:上市公司资产过重,整体ROIC快速下降,政府在长周期偿付中出现拖欠行为。

    纯基建类项目回款期ROIC难以承受信贷收紧环境:报告量化分析了纯粹基建类PPP,随着项目周期拉长,SPV公司进入回款期后,ROIC显著下降的趋势,以及报表改善的时点延后。15-20年周期PPP,进入回款期后,由于不能继续贡献工程业绩,对上市公司的流动性支配、初始几年的并表利润都产生一定影响。PPP项目需要叠加运营服务收益,将实际的投资回收期缩短至10年以内,才可将逐年ROIC与贷款利息拉开显著差异。

    继续推荐博世科,PPP工程占比较低+运营服务提升ROIC:一方面,博世科2017年PPP带来的工程收入贡献约为30%,预计2018年约为40%左右。公司对流动性占用和对PPP依赖程度并为达到较高水平,随着转债发行完毕,资金周转对于完成2018项目兑现压力不大。另一方面,公司目前PPP中,乡镇水务类项目的施工合同普遍采用EPC+O,河道治理类项目中,公司控股项目中,运营收益显著提升项目整体ROIC。运营占比较低项目公司仅作参股方。 本周板块订单回顾:本周环保公司合计新增订单30.63 亿元,其中,新增订单金额最大三家依次为博天环境(15.04亿元)、伟明环保(2.65亿元)、东方园林(2.49亿元)。

    本周市场行情概览:电力、水务、燃气和环保板块分别上涨1.69%、-1.46%、-1.92%、-4.18%;上证综指、深证成指和创业板指分别上涨-1.63%、-2.1%、-1.75%。涨幅前三名:嘉泽新能(42.64%)、隆盛科技(36.8%)、博天环境(14.88%);跌幅前三名:东方园林(-19.58%)、神雾环保(-13.5%)、碧水源(-11.84%)。

    风险提示:信贷持续收紧趋势下,PPP业务占比过高的企业或存在资金周转压力。