证券板块2018年一季报综述:行业深度变革,龙头蓄势待发

业绩同比下滑,集中度提升。2018年第一季度,30家上市公司实现营业收入600.16亿元,同比下降0.52%,实现归母净利润188.63亿元,同比下降10.88%;前五大券商实现营业收入298.14亿元,同比增长1.65%,马太效应显著。按照利润表口径估算,经纪、投行、资管、自营、信用和其他业务分别占营业收入的26.58%、8.61%、10.87%、29.79%、10.70%和13.46%,自营业务占比超过经纪业务,双轮驱动模式基本成型。

    分业务来看:(1)经纪业务:股基交易额止跌反弹,佣金率降幅继续收窄。展望二季度,宽裕的资本市场资金面将与A股纳入MSCI指数事件共振,助股基交易额企稳回升。(2)投行业务:IPO审批趋严,上市券商IPO承销规模同比下降38%;利率下行促进债承回暖。CDR管理办法已正式出炉,龙头券商将从中受益。(3)资管业务:资管新规正式落地,券商加速“去杠杆、去通道、禁刚兑、限非标”的结构调整,随着主动管理类产品规模占比的增加,券商资管费率将持续提升,有效对冲规模下降的影响。(4)自营业务:股债行情的反转和股市风向的切换导致券商自营业务表现出现分化,中国版IFRS9的推出加大了券商自营业务表现和股票市场行情的联动性,券商自营业绩波动性将加剧。(5)信用业务:从量来看,质押新规+减持新规使得股票质押呈现有价无市的局面;从价来看,利率回落导致信用利差收窄,最终使得上市券商信用业务业绩承压。预计2018年利差仍将维持低位,信用业务相对承压。

    投资建议:随着多层次资本市场建设的深入推进,证券业“强者恒强”的格局愈发明显。短期来看,经纪业务已基本告别了流量为王的时代,深耕存量成为提升经纪业务的重点,龙头券商客户结构占优且财富管理业务布局较为领先,将有效对冲佣金率下滑的不利影响;CDR管理办法正式出炉,预计符合资格的红筹企业可在下半年递交CDR发行申请,券商具备存托人资质,龙头券商有望分享CDR承销保荐、托管及做市收入;资管新规正式落地,龙头券商去通道更加坚决,主动管理化转型将持续提升整体费率。长期来看,随着我国金融业对外开放进程不断深化,外资控股券商将不断涌现,中小型券商的市场份额或受到蚕食;而大型券商在资本规模、机构客户资源和境内销售渠道等方面优于外资控股券商,有望在与外资控股券商的同台竞技中脱颖而出。我们继续推荐龙头券商的配置机会,重点关注华泰证券、中信证券、招商证券、广发证券。

    风险提示:经济下行;资金面流动性紧缩;政策面继续强监管。