造纸年报&季报总结:增长平稳,企业分化!

类别:行业研究 机构:安信证券股份有限公司 研究员:周文波,雷慧华,袁雯婷 日期:2018-05-17

收入/利润保持快速增长,但增速逐步走低:受益于纸业高景气,纸张价格持续上涨至高位及新产能投产,龙头纸企17年年报及18年一季报业绩保持较高增长,但增速逐步向下。17年造纸板块实现收入1185亿元,同比增长30%,其中单四季度收入332.4亿元,同比增长24%;18Q1造纸板块收入307亿元,同比增长21%。利润端:17年造纸板块实现归母净利润112.3亿元,同比增长130%,其中单四季度实现净利润32亿元,同比增长93%。18Q1造纸板块实现净利润28.6亿元,同比增长30%,业绩持续靓丽。企业层面有所分化,其中太阳纸业/山鹰纸业保持较高增长。

    盈利能力稳步提升,利润率维持高位:报告期内原材料木浆、废纸价格持续上涨,但龙头纸企因部分原材料自制、产业一体化程度较高、采购渠道稳定等优势,整体仍受益于纸价的上涨,吨净利维持相对高位。毛利率方面,17年造纸板块综合毛利率25.3%,同比提升3.8pct;18Q1造纸板块毛利率25.2%,同比提升0.7pct,较17Q4环比下降0.8pct,但整体仍维持高位。净利率方面,17年造纸板块净利率9.5%,同比提升4.1pct;18Q1造纸板块净利率9.3%,同比提升0.7pct,较17Q4环比下降0.3pct,净利润率整体维持高位。

    现金流方面,经营性现金流情况持续改善:17年造纸板块实现经营性现金流净额121.9亿元,占归母净利润比重约108.6%;18Q1造纸板块实现经营性现金流净额27.3亿元,同比增加44.3亿元,Q1经营性现金流占归母净利润比重95.5%,保持较好水平。

    存货/应收有所增加,但周转仍保持较好水平:17Q3以来存货总额稳步上升,一季度末达240亿元左右;但存货周转依然保持较好水平。一季度末应收账款近150亿元,同比增长17.2%。17年、18Q1造纸板块应收账款周转天数分别为40.2天、41.9天,同比分别下降10.7天、4.8天,营运能力整体保持较好水平。

    价格及走势判断:5月下旬起,木浆纸将逐步进入淡季期,持续至8月份,在此期间木浆纸价格可能有所调整,幅度预计200-300元/吨。由于木浆纸新增产能较少,且受益于小企业退出,我们预计18-19年木浆纸价格整体有望保持高位,但继续向上空间可能不大。包装纸方面,废纸进口新政于18年3月起执行,年初至今废纸进口减少50%,废纸价格稳步上涨,但包装纸价格有所滞后,6月起旺季到来后,存在补涨可能性。

    风险提示:造纸行业产能扩张加快、原材料价格波动。

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