化工行业:由供需两淡到供需两旺,萤石价格延续坚挺

事 项

    受益于氟化工全产业链景气持续,萤石行业供需状况、产品价格和盈利向上。

    主要观点

    1.萤石:兼具周期和成长属性,氟化工产业卡位资源优势显著

    (1)周期:环保监管持续趋严正对萤石及氟化工产业链产生深刻影响(萤石环节具有粉尘、废水、尾矿等污染和废物处置问题),行业供给格局显著改善,萤石行业迎来景气上升周期。2017年的涨价行情(萤石价格由1500元/吨涨至2500元/吨)只是预演,叠加阶段性环保问题和行业需求旺季,萤石价格再迎涨行情(2018年产品价格已涨至3000元/吨),并有望再现超预期走势;

    (2)成长:萤石下游除了制冷剂,含氟聚合物(PTFE、PVDF、氟橡胶等)、电子化学品(电子级氢氟酸、氟膜、锂电池电解液等)等新兴应用正随新能源、半导体等行业成长和进口替代的持续推进,需求量不断拓展和提升,萤石作为国家战略矿产,长期具备资源稀缺性。

    2. 环保重塑萤石行业是价格坚挺的必要条件,下游氟化工景气是充分条件

    (1)在跟踪2017年初至今萤石产品价格时,我们发现了一个分化现象:萤石产品根据氟化钙含量不同分酸级萤石精粉(97%)、冶金级萤石精粉(75%)、萤石块矿(65%)、萤石原矿(30%),从原矿的综合利用角度,各个产品具备联产特性,供给变化存在正相关,但是从17年初到现在酸级精粉价格已经翻倍,但是其他萤石产品价格有20%的涨幅,我们由此得出萤石涨价驱动来自下游,而环保使小产能广关停难复产是维系萤石供给紧张、价格持续上行减轻阻力的必要因素。

    (2)氟化工行业景气驱动因素较多,包括供给、需求、成本多方面,及不断演绎的正反馈过程:① 2017年空调销量的爆发式增长和2018年的增速延续是需求端的重要拉动,对竞争格局好、代表行业方向的三代制冷剂R32、R125的价格拉动尤为明显;② 继二代制冷剂的消减退出,欧洲等海外地区也开启了三代制冷剂的产能退出步伐(阿科玛、索尔维等),同时国内对制冷剂、氢氟酸的新增产能也做了严格限制,经历5年低迷后,行业供给大幅改善;③ 环保对氟化工行业影响是多方面的,包括萤石、氢氟酸的小产能退出、新产能准入,全行业的开工率限制,目前大家非常关注的氯碱不平衡导致的制冷剂企业盐酸胀库处置和开工率被动下降的助推;

    3. 由供需两淡到供需两旺,有望复制17年上半年的景气行情

    (1)在跟踪2017年初至今萤石产品价格时,可以发现一个分化现象:萤石产品根据氟化钙含量不同分酸级萤石精粉(97%)、冶金级萤石精粉(75%)、萤石块矿(65%)、萤石原矿(30%),从原矿的综合利用角度,各个产品具备联产特性,供给变化存在正相关,但是从2017年初到现在酸级精粉价格已经翻倍,但是萤石块等其他产品价格仅有20%的涨幅,由此得出萤石涨价很大程度驱动来自下游,而环保使小产能广关停难复产是维系萤石供给紧张、价格持续上行减轻阻力的必要因素。

    4. 重点推荐萤石行业龙头金石资源:唯一上市标的,资源区位技术优势尽显,料涨价弹性巨大

    (1)公司是国内萤石行业资源储量(占30%以上,收购内蒙古翔振矿业后估算)、开采及生产加工规模(约占15%)最大的企业,产品涵盖萤石原矿、酸级精粉和高品位块矿等,公司在产品品质、收率、以及尾矿利用、安全环保等具备综合竞争优势,公司坐拥华东区位优势,辐射全国市场(浙江为主,布局内蒙古),作为龙头有望牵头推进萤石行业整合;

    (2)公司目前拥有酸级萤石精粉年产销量15万吨以上,另有11万吨募投项目已建成正在试生产,仅按当前量估算,精粉价格每上涨1000元/吨,对应公司业绩增厚约1亿元,结合萤石近年均价(2016年约1400元/吨、2017年约1800元/吨)和公司业绩(2016年约5000万元、17年约8000万元),按目前萤石价格3000元/吨,公司年化利润可达2亿元,对应当前29倍 PE;考虑目前产品价格仍在上涨和公司未来新产能投放带来的产销量提升带来更大的业绩弹性。维持“推荐”评级。

    5. 风险提示:萤石矿企复产超预期,萤石价格回调。