证券业行业跟踪十三:券商经纪和自营收入的背离在说明什么

券商经纪和自营业务收入增长方向首次背离

    2017年初至今沪深300和上证50分别上涨24.6%和20.0%,但券商股年初至今下跌约5.5%,从市场表现来看,券商与市场的贝塔在弱化。券商贝塔业务收入增长方向首次背离。传统券商的贝塔主要来自于经纪业务与自营业务,从今年收入构成来看,券商经纪业务收入和自营业务收入的增长方向首次发生背离,呈现经纪业务收入下行、自营收入增长格局。

    市场新特质弱化券商板块贝塔

    收入背离背后是市场具有的新特质,包括:指数上行但成交量下行、股债市场大幅分化、严监管主基调。新环境在分离贝塔增长方向同时,也明显抑制券商业务弹性。具体来看:经纪业务方面,2017年1-10月股基成交额100.04万亿,同比下行10.2%,佣金率降至万分之3.41,同比下降12.8%;自营业务方面,券商自营权益和债券配置比重约21%/79%,债券自营对部分券商投资收益贡献占比50%以上,2017年股债市场分化明显抑制了自营的向上弹性;监管坚持服务实体经济导向延续从严监管思路,三大因素共同弱化券商股原有的贝塔属性。

    贝塔是过去式,回归重视行业盈利环比改善路径

    板块弹性已经弱化,回归业务本身重视环比改善更加紧要,总结来看券商经纪、自营、投行、资管和资本中介均有改善空间。经纪业务方面,市场成交量整体稳中略升,佣金率下行空间有限,企稳有望,同时机构业务交易呈现出更高的稳定性;自营方面,券商债券交易策略灵活,加强杠杆管理、尝试持有期获益成为重要的配置策略,自营债券风险可控;资管、投行和资本中介也都有稳步回升的基础。规范发展已经逐步开启。

    认知新市场,重视机构化和国际化孕育券商新业务

    在监管积极引导、制度设计调整以及市场成交主体优化背景下,一方面市场投资主体机构化在逐步显现,另一方面互通互融市场中盈利和估值回归投资核心,市场更加开放稳健有序,机构化业务、国际化业务和衍生品等业务在发展起点上。截至2017上半年券商杠杆约为2.6倍,年化ROE 为6.5%,服务机构客户和发展国际化业务有望成为提升杠杆和增厚ROE 的主要方向。综合考虑券商板块估值、业务布局和市场特质,当前时间点配置价值明显,推荐机构业务和国际业务布局完善的大券商,主要品种为中信证券、广发证券。

    风险提示:

    1. 交易佣金费率大幅下滑;

    2. 新股发行节奏显著放缓。