钢铁行业动态点评:关注需求韧性向盈利韧性的传导

本周钢铁板块涨幅位居所有行业首位,板块指数周涨幅达到5.5%,个股中,三钢闽光涨幅37%、新钢股份、安阳钢铁、韶钢松山、凌钢股份、方大特钢周涨幅均超过16%。商品上,螺纹钢主力合约则再度突破4000元。

    【风险偏好下行带动板块轮动是11月之后钢铁等周期板块上涨的直接原因】--对于这次包括钢铁等周期板块的上涨,我们认为首先的原因是市场利率短期上行之后,带来了风险偏好的下降。而食品饮料和家电等大消费板块由于前一阶段涨幅较大,短期风险积聚的同时又面临整体风险偏好下行,这样导致了市场有风格轮动的诉求。例如前期大家关注的茅台,市值突破9000亿元后,风险积聚较大,随后连跌数天,市值缩水千亿。资金从大消费板块出来后为什么转向了周期板块?因为目前周期板块特别是钢铁有色行业,有业绩和基本面支撑、估值较低、并且经过之前9月和10月的回调,风险已较大释放并具有相当的安全边际。

    【集中反映供需博弈情况的库存持续下降,表明需求未如预期差】--9月至10月这一波下跌主要因为需求方面原因,一是宏观经济数据连续数月未达预期,地产投资增速下滑;二是市场对环保下的需求比较悲观,放大了环保下需求的受限幅度。需求端的担忧直接导致了过去两个月板块约15%的回调。11月15日进入采暖季之后,库存持续下降,间接验证了需求未如预期中悲观:上周钢铁社会库存降幅达51.29万吨,连续数周下降,本周库存降幅达到34.68万吨,环比上月库存减少近180万吨,降幅约18%,再一次显示去化速度的乐观。尽管当前固定资产投资增速有所回落,但从其他主要经济数据看,需求确实没有想的差,最直观的是用电这块,10月社会用电量累计增速4.76%,前值4.52%,延续回升趋势,三大产业用电量增速均有所回升,工业用电量增速也持续回升,包括重工业用电量,这反映工业企业需求有所企稳。

    【由需求韧性传递到盈利韧性,行业利润高点一次次被颠覆】--库存去化速度加快也反映出需求韧性正逐渐向盈利韧性传导,今年以来,每个季度的利润都在创新高,也不断被市场认为是盈利高点,正是对这种认知的一次次颠覆,最终导致了行业今年以来的几波大涨。从目前情况看,行业景气度改善的首要支撑仍是供给端的持续发力,但需求端的平稳运行和或者边际变化带来的才是盈利端的韧性。四季度,随着环保限产的持续推进和严格执行,需求平稳中,钢价及盈利大概率可能延续乐观态势。事实上,本周已有十几个钢厂联合提价。盈利方面根据我们测算,在成本后置一个月下,当前螺纹钢吨钢毛利最高超过1300、冷热卷吨钢毛利分别超过1290和1150元,再次达到甚至超过年内高点。若以此状态延续,四季度利润未必比三季度低,而市场此前普遍预期三季度是年内高点。这种对利润新高的再一次颠覆,可能会带来新的一轮行情。

    【行业兼并重组渐入佳境,低估值首推“韶华组合”及三钢闽光】--钢铁行业在去产能之后持续处于供给侧改革的去杠杆及兼并重组阶段,由于目前是钢铁盈利最佳时期,非常适宜注入钢铁资产,目前如八一钢铁、三钢闽光、*ST华菱等都已开始注入的操作。我们认为未来一段时间,这种资产注入将会出现更多。资产注入使得原本低估值的标的,估值更加有吸引力。例如三钢闽光打算注入的资产今年1-8月利润年化超过12亿,*ST华菱打算注入的资产阳钢1-9月净利润4.88亿,年化6.5亿;若叠加上市公司自身利润,三钢及华菱其估值将只有4-6倍,而目前行业估值合理水平我们认为至少是9-10倍,因此估值修复空间巨大,并且这种确定性很高。重申三钢闽光及我们自10月以来一直推荐的“韶华组合”买入评级。

    【风险提示】--原料价格上涨,11月和12月宏观经济数据持续恶化、12月库存降幅不及预期。