国泰君安(香港)港口行业

集装箱吞吐量表现强劲,反弹势头有望伴随外贸强势而延续。2017年5月份全国港口集装箱吞吐量2038.4万标准箱,同比增长10.9,全国货物吞吐量10.8亿吨,同比升7.1%。2017年1-5月全国主要港口集装箱吞吐量累计增速达8.5%,优于2016年同期的2.2%和2016全年的3.6%。其中前八大港口外贸箱的吞吐量1-4月份同比增6%,显著快于2016年同期的0.1%和全年的2.1%。2017年5月份当月同比增速增速10.4%,快于4月的7.0%和一季度的7.2%。我们判断港口集装箱吞吐数据及出口数据表现良好,主要受益于欧美国家经济的逐步走强。

    我们认为港口行业面临需求增速放缓叠加产能过剩的问题,面临中长期下行压力。我们判断国内港口行业或将经历供给侧改革,区域间港口的整合是大势所趋,将有助于岸线资源的合理分配,港区之间的合理分工,并消除港口间的恶性竞争,维护良好的市场秩序。我们认为,统一产能扩张的的规划,并避免重复建设是政策面上的核心要素。2017年6月13日,辽宁省内3家港口上市公司大连港、营口港、锦州港同时停牌,根据2017年6月13日晚间公告,辽宁省人民政府与招商局集团签订了《港口合作框架协议》。根据协议,双方将合作建立辽宁港口统一经营平台,以大连港、营口港为基础,以市场化方式设立辽宁港口集团,实现辽宁省沿海港口经营层面的一体化,同时支持辽宁省港口集团进一步整合省内其他港口经营主体。解读协议内容,我们认为招商局和辽宁省政府预期在2017年底前,完成辽宁港口集团的设立和混合所有制改革,并在2018年底前完成省内其他港口经营主体的整合。此次辽宁省港口整合与之前不一样的地方在于,先前国内港口整合主要由省国资委主导,而此次辽宁省港口整合主导权给予招商局集团。我们认为港口间的整合可以优化区域港口的竞争格局,提高经营效率,并强化对上游船公司的议价能力,长期利好相关受益区域的标的。

    散杂货吞吐分化,大宗商品回暖尚待证伪。2017年1-5月全国散杂货吞吐累计增速7.5%,显著高于2016年同期的2.7%,但不同货种表现不同。重点货品铁矿石及原油增速近2个月回落。剔除涨价因素,2017年1-5月铁矿石进口数量增速为7.9%,维持较好增速。但分地区来看,增量主要来源于广东、山东、安徽、山西、天津等省份,传统粗钢生产省份河北、江苏增速有所放缓。我们判断此类情况一定程度受腹地需求影响,北方核心铁矿石港进口数量也表现不同。2017年1-5月唐山港铁矿石的到港量同比下滑4%(2016年同期+20%);青岛港铁矿石1-5月铁矿石到港量同比增速8.6%(与2016年持平)。截至2017年6月末,全国铁矿石库存规模为1.4亿吨,高于2010年以来的历史平均水平9200万吨。我们判断,宏观去库存政策或将在短期对铁矿石吞吐量产生负面影响,间接利空相关港口的散杂货装卸。

    给予行业评级“跑赢大市”,行业首选为中远海运港口(01199HK)。我们认为2017年上半年国内港口得整体回稳,既彰显内需的提振,也折射了外需的回稳。我们认为,2017下半年港口行业的超额收益可能来自于主题投资和国企改革。港口间整合可以优化区域港口竞争格局,提高经营效率,并强化对船公司议价能力。我们判断后续整合主题的区域港口存在投资机会,区域性主题在2017上半年也备受惯出,包括雄安新区、粤港澳大湾区等概念,未来将有陆续及实质性的规划,或是详细的投资方案出台,将可能形成持续性的主题机会。国企改革方面,我们认为港口企业的改革最主要的形式可能是引入战略投资者。港口企业过去大多由地方性国资委管辖,这导致港口普遍欠缺市场化的管理体系和激励体制,因此引入战略投资者有利于提升经营效率。在国内,中远海运港口立足本身优质沿海码头资源,整合青岛港以拓展核心大宗商的散货装卸及物流配送的业务,也体现公司夯实主业,和长远的战略远见。综上,我们给予中远海运港口“收集”评级,目标价9.23港元,对应13.8倍、12.5倍及11.3倍的2017-2019市盈率,或0.8倍2017年市净率。