燃气行业:盈利管控风险终释放,燃气板块长期稳定预期落实

事件:发改委网站公布《关于加强配气价格监管的指导意见》(见附录),意见指出,核定独立的配气价格,配气价格是指城镇燃气管网配送环节的价格,即我们覆盖的燃气分销商的销气价差(销售价格-购气成本),应由政府严格监管。

    我们的观点:

    政策靴子终落地,燃气分销商盈利稳定预期重铸。此次指导意见文件较之前的征求意见稿版本有三点改进:1)配气项目IRR准许收益(即配气相关资产ROA)由之前的6%提升至7%;2)明确接驳费不在项目IRR核算范围内;3)不再限定60%的管网负荷。我们认为,

    第一点从根本上保障了城市燃气运营项目的合理收益,根据我们的测算,三家主要燃气分销商的配气相关资产ROA在3~4%,目前配气管网负荷平均20~30%(全国城市管网负荷最高北京燃气60%),随着项目气化率上升,我们预计,未来6~7年ROA随着管网负荷提升将逐步攀升至7%的合理收益水平,行业长期稳定盈利预期重铸;

    第二点符合我们的预期,若接驳费包含进IRR核算范围,可能抑制燃气分销商开发下游尤其是居民客户的积极性,这和华北四省两市煤改气补贴政策背道而驰;

    第三点从侧面说明政策落地的难度。管网负荷达到60%需要6~7年的时间,如果现在就以60%来推算项目IRR收益将使得行业长期盈利在4%以下的非合理水平;但政策没有再列出具体考核负荷数字,我们认为,这将给项目成本具体核算带来难度,大概率按照现行负荷水平来来倒算配气价格。 l重申燃气行业正处于二次成长阶段。受2013-15年连续气价上涨以及经济增速放缓影响,燃气行业的十年发展黄金期(2003-2013CAGR17%)结束,进入年均增速7%的行业调整期。自2016年政府积极推进油气改革后,随着城镇化进程加速、居民燃气渗透率提升、环保政策下的煤改气落实,燃气行业将迎来快速发展的第二阶段,2017-2020年我们保守预计中国天然气下游需求复合增速将达13%,主要燃气分销商凭借更优的项目布局,以及农村煤改气市场的机遇把握,气量增速达到15%~30%。

    投资建议与投资标的

    维持燃气行业看好评级。至2020年,行业利润增速15-25%,股息率2-5%,PE12-13倍,业绩确定,估值具有吸引力。我们推荐快速开拓布局煤改气市场的中国燃气;工业用气占比高,成本有优势的新奥能源。

    风险提示

    工业气量增速低于预期