中国黄金业:看好行业的交易性机会

上半年业绩低於预期:2012年上半年黄金价格同比上升10.3%,而黄金生産商毛利率由去年同期47%下降2 个百分点至45%,净利润同比下滑19%,差於我们及市场预期。主要由於: (1) 除了开采及冶炼环节的药剂等原材料成本上涨,人工成本出现上涨; (2) 部分矿山品位下降; (3) 行业矿産金业务占比下降5 个百分点至71%,冶炼金及伴生金属业务占比上涨,而伴生金属价格下跌,冶炼业务毛利率不足1%;(4) 中间费用率上升。

    看好未来金价上涨空间:预计下半年行业盈利环比上半年回升,主要由於看好未来3-6 个月金价表现,逻辑如下:美联储政策:财政悬崖的紧迫以及大选的不确定性将催化年末更强烈的宽松预期。预计美国2013 年低利率及宽松政策持续,幷在未来带来通胀压力,维持美元趋势性走弱的判断。

    欧债因素:欧元储备货币地位的衰弱虽不及美元下跌对黄金的刺激强劲,但会进一步削弱市场对货币体系的信心,加强天然货币黄金的投资需求。

    央行需求:外汇储备多元化需求将继续支撑央行的黄金偏好,尤其是黄金占外汇储备比重极低的新兴市场国家。

    首推招金矿业(1818.HK):目前行业估值已出现反弹,预计仍有上涨空间,首推招金矿业的逻辑: (1) 招金12/13F 年矿産金业务占比约80% vs.紫金20%,业绩对金价的敏感度高於紫金;(2) 预计2012-14 年産量增速达8%-11%,高於同规模生産商;(3) 下半年有望加大黄金销售力度;(4) 公司P/E从2011年初触及高点30x後持续回落至目前2012F 18.8x,估值充分反映了金价回落及公司産量增速放缓的预期,相对目标P/E 22x 有17%的折价;金价上涨带来买入机会。维持公司12/13F 的每股收益0.48/0.63 元,HK$12.9的目标价及“长綫买入”评级。