万华化学:18年业绩小幅下滑,三大系列齐头并进

类别:公司研究 机构:群益证券(香港)有限公司 研究员:群益证券(香港)研究所 日期:2019-05-24

公司发布18年业绩公告,全年实现营业收入606.2亿元,yoy+14.1%,归母净利润106.1亿元,yoy-4.7%,每股收益3.88元,加权平均净资产收益率同比下降13.84个百分点至36.82%,其中四季度实现营业收入147.0亿元,yoy+3.8%,归母净利润15.9亿元,yoy-52.2%。另外,19年2月公司吸收合并万华化工交割完成,总股本增至31.40亿元,吸收合并后公司全年实现营业收入728.4亿元,yoy+12.3%,归母净利润155.6亿元,yoy-1.4%,业绩符合预期。公司同时拟以31.40亿股本为基数,每股现金分红2元(含税)。

    MDI价格挂牌价格持续上调,叠加多个项目投产,公司19年业绩有望好于预期,结合当前估值较低,给予“买入”评级。

    nMDI价格回落,致全年业绩小幅下滑:18年华东地区聚合MDI、纯MDI均价为18156、27491元/吨,yoy-31.38%、-1.85%,价格回落致聚氨酯系列产品盈利能力下滑,其中聚氨酯系列产品全年销量为188.7万吨,yoy+4.71%,实现营业收入309.5亿元,yoy+3.75%,毛利率同比下滑5.11个百分点至50.30%,实现营业利润155.7亿元,yoy-5.82%,带动公司全年业绩小幅下滑。值得注意的是,MDI价格回落明显,聚氨酯系列盈利能力表现稳健,好于预期。另外公司石化系列、精细化学品及新材料系列全年销量分别为151.5、32.2万吨,yoy-4.64%、+34.26%,实现营业收入189.1、57.0亿元,yoy+23.5%、+35.9%,对应毛利率下滑2.5、0.17个百分点至9.98%、31.33%,其中毛利率较低的LPG贸易量增加致石化系列毛利率下滑,公司综合毛利率为33.83%,同比下滑5.87个百分点。

    n吸收合并整体上市完成,为全球跨跃式发展奠定基础:公司17年底正式启动吸收合并事宜,18年9月获证监会批复核准,19年2月交割完成实现整体上市。随着吸收合并完成,BC公司100%股权、BC辰丰100%股权、万华宁波25.5%股权、万华氯碱发电8%股权注入上市公司并整体上市。

    其中主要资产BC公司100%股权18-21年承诺业绩为3.82、1.89、1.90、1.92亿欧元,万华宁波25.5%股权2018-2021年承诺业绩为13.11、9.88、9.39、9.49亿元。公司此举解决同业竞争问题的同时,实现亚洲、欧洲、美洲市场全面布局,强化全球竞争地位,为未来跨跃发展奠定坚实基础。

    n三大系列齐头并进,共同推动未来成长空间:(1)聚氨酯系列:吸收合并完成后公司MDI产能达到210万吨/年,位居全球第一,另外随着公司18年底30万吨/年TDI装置顺利投产,加上BC公司25万吨,公司TDI产能达到55万吨/年,一跃成为国内龙头。在MDI产能扩张上,一方面公司自主开发第六代MDI技术,国内产能有望通过技改提升80万吨/年,另外一方面为满足北美地区客户需求,公司18年11月公告,将在美国路易斯安那州建设MDI一体化装置,总投资12.5亿美元,主要包括40万吨MDI装置及配套装置等,项目当前已经获得政府相关部门的备案,预计2021年10月投产。(2)石化系列:公司当前积极推进石化二期建设,总投资约178亿元,主要装置包括100万吨/年乙烯裂解装置、40万吨/年聚氯乙烯、15万吨/年环氧乙烷、45万吨/年LLDPE、30/65万吨/年PO/SM装置、5万吨/年丁二烯装置,预计2020年10月投产,公司在C2、C3领域不断深耕,进一步完善与聚氨酯产业链间的配套布局。(3)精细化学品及新材料系列:18年1月一期7万吨/年PC装置投产,二期13万吨/年PC装置预计2019年12月投产,此外8万吨/年PMMA装置、5万吨/年MMA装置已于2019年1月投产。三大系列共同推进,多点开花,未来成长空间巨大。

    盈利预测:19年前四月MDI价格持续上调,超预期,上修盈利预测,预计19/20年归母净利润104.7/125.2亿元,yoy-1.35%、+19.7%,对应EPS为3.83/4.58元。考虑到吸收合并完成,预计公司19/20/21年归母净利润130.0/151.1/175.4亿元,yoy-16.5%、+16.2%、+16.1%,对应EPS为4.14/4.81/5.59元,目前A股股价对应的PE为11、9、8倍。鉴于公司全球行业龙头地位,未来业绩增长空间大,叠加当前估值较低,给予“买入”评级。

    风险提示:1、产品价格不及预期;2、新建项目投产不及预期等。

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