地素时尚:终端零售提效

事件

    公司公布2018年年报及2019一季报,2018年实现营业收入21.00亿元,同比增长7.94%;归母净利润5.74亿元,同比增长19.59%;扣非归母净利润4.71亿元,同比下降5.14%。2019Q1实现营业收入5.84亿元,同比增长13.53%;归母净利润1.95亿元,同比增长32.58%;扣非归母净利润1.60亿元,同比增长12.18%。

    公司拟每10股派发现金股利10元(含税),共计派发4.01亿元,占归母净利润69.85%。

    简评

    直营销售18Q4/19Q1高增,同店升至双位数

    公司2018全年营业收入同增7.94%,增速同比提升0.86个pct,18Q4零售走弱的不利环境下,公司表现亮眼,收入同增11.80%,较Q3大幅提速。19Q1延续增长态势,单季收入继续同增13.53%,业绩超预期。近两季度表现显著优于中高端女装整体。

    2018年公司累计净开店24家(开151家,关127家)至1062家,其中直营净关17家,加盟净开41家。直营店经营效率显著改善是年内线下最大亮点,在净关店的条件下,全年直营收入同增5.44%至9.10亿元,其中H1/Q3/Q4分别净开2家、净关6家、净关13家,收缩力度加大,但收入却分别同增2.6%、3.9%、12.0%,尤其是Q4直营显著提速,同店增速提升至10%左右,足见直营渠道关闭低效店铺,优化结构见效,内生店效增长显著。19Q1直营渠道再净关13家,直营收入同比大增17.03%,同店增速进一步提升。公司加大对直营重点存量市场的深化挖掘,强化零售管理和会员体系,提升客流及复购率,品牌力加强加深店效潜力。

    经销净开店相对均衡,全年收入同增5.39%至9.30亿元,H1/Q3/Q4收入分别同增3.9%、-1.6%、15.0%,Q4净开12家店,同店增速亦有提升。19Q1净关一家,收入同增7.79%。受直营拉动,19Q1线下整体超预期。

    电商2018年收入同增30.76%至2.56亿元,下半年有所放缓,Q4电商收入增长2.4%,但19Q1增长恢复至25.0%。

    品牌上,2018年主品牌DAZZLE净关店1家至613家,直营调整较大,净关13家,品牌全年收入同增7.15%至12.32亿元,Q3/Q4增速分别为0.8%、9.5%。19Q1净关13家至600家,其中直营继续净关10家,品牌收入同增12.83%,直营改善喜人。2018年d'zzit净开店15家至383家,直营净关8家,全年收入同增6.88%至6.84亿元;19Q1净开1家,直营净关2家,收入同增15.09%。2018年DIAMONDDAZZLE、RAZZLE净开7家、3家至53家、13家,收入同增14.77%、241.75%至1.70亿元、921万元。RAZZLE上市一年半,2018年底原DIOR设计师全面负责男装设计研发,2019年将在设计风格定型及营销渠道调整发力。

    2018年公司综合毛利率73.90%,同降0.94个pct,四大品牌毛利率均有下降,直营和加盟亦毛利率下降,主要是年内促销活动更多,线上毛利率同增2.84个pct至76.44%,主因新品占比提升的贡献。期间费用率同增3.39个pct至41.02%,其中销售费用率同增2.37个pct至33.68%,主因渠道结构升级带来新店租金、装修费、薪酬等比率提升;管理费用率同增0.8个pct至6.0%,主因相关上市费用增加。毛利率下降及费用率提升使扣非业绩增速受影响,但受益新增处置相关金融资产投资收益0.16亿元,以及2018年解决安科房产纠纷,转回坏账准备合计0.75亿元(2017年计提坏账准备1.01亿元),推动整体业绩实现19.6%高增。

    19Q1毛利率同增0.24个pct至73.84%,主要品牌DAZZLE和d'zzit毛利率回升,线上毛利率继续同增1.24个pct。虽然期间费用率同增1.37个pct(销售费用率同增1.81个pct),但受益收入增长提速以及确认政府补助增加,单季业绩实现32.58%超预期高增。

    投资建议:公司近两个季度直营渠道同店加速增长,终端零售加强管理见效,品牌潜力进一步被挖掘。主品牌追求继续提升市场份额以及单店收入、客单件等核心指标,加强会员管理,d’zzit提高单店收入。直营、线上占比提升将为毛利率带来推动,后续管理模式迭代,开店加快,高店效带动整体销售弹性较强。我们预计2019-2020年公司归母净利润6.41亿元、7.37亿元,EPS分别为1.60元/股、1.84元/股,对应PE分别为17倍、14倍,Q1超预期,消费大环境企稳回暖,维持“买入”评级。

    风险因素:新品牌培育情况不及预期;促销活动较多影响毛利率;直营门店拓展不力等。