罗莱生活:运营战略调整18年收入增速放缓,投资收益及政府补贴提升利润弹性

类别:公司研究 机构:招商证券股份有限公司 研究员:孙妤,刘丽 日期:2019-05-20

加盟发货不佳及电商品牌分立影响 18Q4及 19Q1收入分别下滑 7.98%/2.33%,但 19Q1降幅有所收窄; 18Q4利润端在投资收益及政府补贴拉动下同比增长34.15%,而 19Q1利润端受费用率显著提升影响下滑 7.59%。公司作为家纺龙头,在需求增速阶段性放缓背景下,公司仍然持续加强产品研发创新及营销推广力度,提升供应链效率,并加强终端渠道管控力度,协助供应商进行库存管理。预计19Q2后电商收入受品牌分立影响逐渐减弱,同时线下提货政策趋于严格有望使加盟端恢复增长,预计 2019年家纺收入有望实现双位数的稳定增长。 目前市值83亿,对应 19PE14X,估值不高, 维持“强烈推荐-A”评级。

    18年收入增速低于预期,非经常性损益增加拉动净利润增长。 18年公司收入同比增长 3.24%至 48.13亿元,低于预期; 营业利润同比增长 12.88%至 5.94亿元, 归母净利润同比增长 24.92%至 5.35亿元;基本每股收益 0.72元,分配方案为每 10股派发现金红利 4元(含税),同时资本公积每 10股转增 1股。 分季度看, 受加盟端发货增速下滑、电商分立导致电商收入增速下滑影响, 18Q4收入同比下降 7.98%;投资收益及政府补贴拉动下, 营业利润及归母净利润分别同比增长 32.07%/34.15%。 19Q1收入端下滑幅度收窄至2.33%,受费用率提升幅度大于毛利率提升幅度影响,营业利润及归母净利润的降幅分别为 5.89%/7.59%。

    受加盟发货不佳及电商品牌分立影响, 18Q4收入下滑 7.98%, 19Q1终端需求好转导致收入降幅收窄至 2.33%。

    1) 电商品牌分立导致 Q4线上收入增速下滑, 19Q1起电商收入降幅有所收窄: 受基数抬高影响, 18年以来家纺电商整体增速较去年有所放缓。同时公司 Q3起将 LOVO 与罗莱线上渠道区隔运营,短期流量调整在一定程度上影响收入增长,但长期看有利于维护主品牌高端品牌形象及定位。

    2) Q4线下加盟端收入下滑,但 19春夏订货会恢复 10%增长: 为避免加盟终端库存压力增加, 18年公司提货政策相对宽松,下半年经销商出于加快终端周转考虑, 出现谨慎补货的行为,导致 Q4加盟提货情况低于订货会表现,收入增速下滑。但 19年春夏订货会在量的增长拉动下实现 10%的增长,且加盟商在完成订货指标后才能退货,因此 19Q1加盟端表现好于 18Q4。

    受加盟发货放缓影响, 18年末存货规模有所增加;但回款良好,应收账款规模小幅下降;经营活动净现金流亦受发货节奏放缓以及原材料采购增加影响有明显下降。 18年末公司存货规模同比增加 34.81%至 13.57亿元;应收账款规模同比小幅下降 1.29%至4.78亿元;经营活动净现金流下降 73.31%至 1.06亿元。

    19Q1末,存货规模较年初有所减少,应收账款规模受货款回笼时间影响有所增加,经营活动净现金流同比 18Q1有明显改善。 19Q1末公司存货规模较年初下降 4.17%至13亿元;应收账款规模较年初增加 17.89%至 5.64亿元; 存货问题缓解导致经营活动净现金流较 18Q1增加 8666万元至 6478万元。

    盈利预测及投资建议: 需求增速阶段性放缓背景下,公司仍然持续加强产品研发创新及营销推广力度,提升供应链效率,并加强终端渠道管控力度,协助供应商进行库存管理。预计 2019年 Q2起电商收入受品牌分立影响逐渐减弱,同时线下提货政策趋于严格有望使加盟端恢复增长,预计 2019年家纺收入有望实现双位数的稳定增长。

    预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.79、 0.91、 1.05元,目前市值 83亿,对应 19PE14X,目前估值不高,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:罗莱家纺主业线下门店开店节奏不达预期;电商渠道竞争加剧;费用投入力度大,拖累业绩增长;家居业务业绩贡献度不达预期。

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