华友钴业:钴价大跌致业绩大幅下滑,业绩底部已现

事项:

    3月30日,公司发布2018年年度报告,全年公司实现营业收入144.51亿元,同比增长49.7%;归属净利润15.28亿元,同比下降19.38%。2018年第四季度,公司实现营业收入43.77亿元,环比增加33.04%;归属净利润-3.84亿元。

    评论:

    第四季度钴价下跌致毛利下滑和减值暴增、最终导致亏损。主营:2018年第四季度,公司实现毛利6.43亿元,环比下降2.19亿元,下降25%。主要因公司产品销售价格环比下跌幅度远大于原材料,第四季度mb 钴季度均价仅下跌6%(粗钴以mb 价格为基础,不考虑系数调整),但硫酸钴和四氧化三钴季度均价环比下跌21%和16%,最终导致毛下降较多。其他:销售费用和管理费用(含研发费用)环比基本持平;营业税金及附加0.71(+0.19)亿元;投资净收益-0.48(-0.68)亿元;资产减值损失6.96(+6.99)亿元,其中存货减值损失7.4亿元,原材料、在成品、库存商品和委托加工物资的存货跌价准备分别为4.76亿元、0.31亿元、2.28亿元和0.59亿元。2018年12月31日,mb钴、硫酸钴、四氧化三钴季度末均价分别下跌20%、28%和25%,导致公司存货54.88(-13.76)亿元,环比下降25%。根按存货减值损失可知,公司仍在去库存状态。钴价大跌带来的毛利下滑和资产减值最终导致公司营业利润下滑11.03亿元至-5.7(-11.03)亿元。

    2018年全年量价齐升助毛利增加、但“三费”及减值增加致利润下滑。主营:

    2018年全年,公司实现毛利41.14亿元,增加7.94亿元。虽然2018年钴价下跌,但年均价仍高于2017年,四氧化三钴年均价上涨19%。同时,公司钴产品和三元销量分别为2.18万吨和1.31万吨,同比增增长5.45%和57.39%。其他:管理费用:7.99(+3.25),主要因研发费用中材料耗用大幅增加1.76亿元所致;财务费用:5.94(+2.64),主要因扩建借款规模增加所致;资产减值损失:7.04(+5.75)亿元,主要因钴价大跌,存货减值所致。

    钴价接近底部、未来业绩主要看成长。目前,钴商品价格已经处于历史底部,公司业绩也将逐步接近底部。公司作为钴盐、前驱体等行业龙头企业,且布局上游,具备完整的产业链,料将充分享受到行业高发展带来的红利。未来的业绩增量主要来自于产量的提升。公司和LG、浦项的合作项目将于今年竣工,预计2020年开始放量。未来产量料将保持30%以上的增长。

    盈利预测、估值及投资评级。根据市场,我们下调2019年和2020年钴价格16万元/ 吨, 2019年资产减值增加3亿元, 其余不变。我们预测2019E/2020E/2021E 的归属净利润分别为1.42/5.68/7.5(亿元),此前分别为14.58/14.01/-(亿元),EPS 分别为0.17/0.68/0.9(元/股)。对应4月30日收盘价29.08元,PE 分别为170/42/32(倍),虽然公司短期估值高,但鉴于公司内生的成长性和拟并购天津巴莫,产业链布局完善,维持“推荐”评级。参考SW 稀有金属行业2.77倍的PB 和钴板块2.17~7.58倍的PB,给予公司3.5倍的估值,对应目标价32元。

    风险提示:钴价继续下跌、存货减值超预期、财务费用超预期。