天邦股份:出栏持续高增长,养殖黑马快速成长

事件:

    公司披露2018年年报,2018年实现收入45.19亿,同比增长47.63%,实现归母净利润-5.72亿,同比下滑318.19%。公司披露2019年一季报,一季度实现收入12.45亿,同比增长47.64%,实现归母净利润-3.35亿,同比下滑1142%。

    出栏持续高增长,猪价下跌和疫情冲击导致业绩下滑

    近年来,公司生猪养殖板块快速扩张,2018年公司出栏量达到217万头,同比增长达到114.85%。公司养殖成本继续保持下行,2018年前三季度生猪养殖全成本较2017年下降了6%左右,尽管第四季度受到非洲猪瘟禁运措施的影响,出栏体重偏离正常范围较大,成本有所上升,全年平均养殖全成本仍较2017年下降了2%左右。但由于2018年处于猪周期底部,同时叠加非洲猪瘟疫情影响,全年生猪销售均价仅12.17元/公斤,较2017年下降了18.3%。价格下降是2018年养殖业务利润大幅下降出现亏损的主要因素。2019年一季度,公司出栏达到76万头,同比增长78.93%,但是一季度生猪销售均价11.17元/公斤(剔除仔猪价格影响后为11.06元/公斤),同比下降9.85%,猪价的下跌导致公司一季度业绩继续亏损。

    非洲猪瘟催化养殖大周期,预计5月份猪价加速上涨

    非洲猪瘟导致全国产能加速去化,2019年3月全国能繁母猪存栏环比下降2.3%,同比下降21%。我们预计本轮周期猪价上涨将持续2-3年,高点将突破25元/公斤,当前周期仍处于初始阶段。从导致3月15日以来猪价滞涨的原因来看:首先,屠宰场库存率,已经由3月14日的66%降至4月18日的41%,在猪价上行周期中,屠宰场再大幅下降的空间有限;其次,出栏体重,已经由3月初的106公斤快速抬升至4月5日-11日的123公斤,本周下跌至121公斤,依然处于较高水平,出栏体重对于供给的影响预计将边际减弱。我们预计,4月底5月初猪价有望再度加速上涨,预计二季度猪价高点有望逼近18元/公斤,三季度猪价有望突破20元/公斤。

    公司出栏高增长,估值低

    根据我们的测算2016-2018年公司在生猪养殖板块的资本支出约26亿元,且公司还通过经营租赁的模式租赁了大量的母猪场,从而实现了产能的快速扩张。我们预计2019-2020年公司出栏量仍将持续高增长,2019-2020年公司出栏量分别达到350万头和500万头。对应2020年出栏量和2019年4月23日收盘市值,天邦头均市值4300元,而温氏股份、牧原股份头均市值分别为5968元、8719元,相比之下,公司估值较低。

    给予“买入”评级:预计2019-2021年公司归母净利润分别为12.65/35.35/64.97亿,同比增长率为-321.15%/179.48%/83.81%,对应EPS为1.09/3.05/5.60元,对应4月26日20.97元的收盘价,2019-2021年PE仅20倍、7倍和4倍,继续给予“买入”评级!

    风险提示:1、猪价波动风险;2、出栏增速不及预期;3、养殖疫病风险。