万科A:竣工大增、业绩确定性达历史高点

公司收入和利润持续较快增长,符合预期。公司实现营业收入483.7亿元,同比增长56.9%;实现归属于上市公司股东的净利润11.2亿元,同比增长25.2%。其中,房地产业务实现结算面积310.8万平方米,同比增长88.2%;实现结算收入455.9亿元,同比增长64.0%。收入增速高于归母净利润增速的主要原因是合作项目的增加导致公司少数股东损益同比增长135.9%至20.9亿。公司利润率较2018Q1进一步提高,毛利率和净利率分别为35.0%和0.7%,同比分别增加0.86和0.87个百分点;三费费率下降2.4pct至12.3%,主因管理费用率(含研发费用)下降1.5pct至5.7%。

    销售略有下行、土储区位优越。公司2019Q1实现合同销售面积924.8万平方米,合同销售金额1494.4亿元,同比分别下降11.8%和3.1%。销售下行因1月销售增速-28.1%有所拖累,2月和3月销售有所提速,分别为21.3%和13.2%。公司土储补充意愿较积极,一季度新增加开发项目19个,总规划建筑面积598.5万平方米,权益规划建筑面积437.2万平方米,一季度万科支付地价款305.3亿,拿地建面/销售面积为64.7%,拿地价格/销售价格46.5%。公司在建项目总建筑面积约9790.8万平方米,权益建筑面积约5851.6万平方米;规划中项目总建筑面积约5536.0万平方米,权益建筑面积约3393.4万平方米。按建筑面积计算,规划和在建项目总建筑面积约1.5亿平,权益比例约为60%。其中逾70%位于一二线城市。

    业绩保障性达到历史高点,2019年盈利能力有望再攀高峰。公司结算周期为18-24个月,2019年结算项目对应2017年销售的高质量项目。可供待结算量充裕:2019Q1公司合并报表范围内有4042.8万平方米已售资源未竣工结算,较2018年底增加332.6万平方米;合同金额为5863.5亿元,较2018年底增加556.4亿元,环比分别增长9.0%和10.5%。2019年预计竣工3076.6万平,同比增长11.6%。从已售未结金额/营收的角度看,公司2018年达到1.97倍的水平,历史最高。结算价格弹性较大:2018已售未结均价1.43万/平米,而2018年结算均价仅1.18万/平米,预计2019年结算毛利率有望进一步提升。

    竣工增长较快、净负债率略有提升仍处低位。公司持有货币资金1432.2亿元,远高于短期借款和一年内到期有息负债总和703.0亿元;净负债率44.8%,较2018年末提升13.9pct,继续保持行业低位。本集团新开工面积1019.4万平方米,同比下降9.8%,占全年开工计划的28.2%(2018年同期为31.9%);竣工面积222.8万平方米,同比增长44.2%,占全年竣工计划的7.2%(2018年同期为5.9%)。

    维持增持评级,上调盈利预测。公司提出地产行业进入白银时代,行业集中度提升持续的背景下,我们看好公司是市场最能抓住结构性机会的房企。在房地产开发业务和各项新业务均是行业领军者,基本盘稳固。而极致深耕战略使得公司仍有大量潜在市场值得挖掘,增长机会多于其余同档次房企。房地产核心主业未来业绩确定性达到历史最高水平,2019年结算毛利率有望再攀高峰。我们略微上调公司2019-2021年归母净利润为411.9/482.1/563.1亿元(原预计为408.6/481.2/561.9亿元),同比增速为22.0%/17.1%/16.8%。当前价格对应的PE为7.9X、6.8X、5.8X。