招商银行:业绩延续稳定表现,贵在持续

招商银行2019年一季度实现营业收入687.4亿,同比增长12.1%;实现归母净利润252.4亿,同比增长11.3%;不良率较年初下降1bp至1.35%。

    如何评价招行的一季报增速?单从招行自身比较,招行1Q19收入和利润增速延续平稳,符合预期,只是因为其他股份行1Q19收入高增长,使得招行12.1%的收入增速显得有些平淡。但客观来说,其他股份行1Q19的收入高增长部分是建立在1Q18的低基数基础上的,一方面其他股份行同业负债占比相对更高,1Q18流动性偏紧时息差受损,而18年下半年以来的流动性宽松环境下息差修复,导致了更高的息差弹性;另一方面,部分股份行今年开始实行I9,部分以公允价值计量的资产估值变动计入当期损益,带来了非息收入的大幅增长,而招行这一影响体现在1Q18。

    息差及中收表现如何?1)公司1Q19息差2.72%,环比4Q18继续扩大6bp,主要是资产结构调整以及年初降准的影响。公司1Q19继续压缩同业资产及负债,贷款占比较年初提升2.6pc至60.2%,同时1月份普惠金融降准以及全面降准带来公司负债成本下降;2)1Q19手续费增长1.3%因理财收入基数影响。公司1Q19财富管理手续费收入59.2亿同比下降29%,去年资管新规出台时间在2季度,1Q18理财收入基数仍高对手续费增速形成拖累,今年全年来看理财收入有望持平或略微增长,基数效应消除后增速有望回升。

    招行的资产质量怎么样?2017年以来,招行不良率已连续9个季度实现下降,1Q19不良率较年初再次下降1bp。1Q19加回核销的不良净生成率0.88%,较去年有所提升,除了受经济下行影响这一行业共性问题之外,我们推测招行自身可能加强了不良认定标准。由于监管要求银行不能放松拨备力度,公司1Q19拨备计提同比增加14%,拨备覆盖率和拨贷比在股份行最高的基础上较年初分别继续上升5pc和2bp至363%和4.90%。

    业绩延续稳定表现,贵在持续。维持公司2019-2021年净利润同比增长12.5%/13.5%/15.1%的盈利预测,当前股价对应1.6x19PB,维持首推。

    风险提示:1)经济增速超预期下滑;2)央行大幅、不对称降息。