通化东宝:经营现金流优异,去年同期压货致基数较高

我们预测2019~2021年净利润同比增长分别为15%/23%/20%,EPS分别为0.47/0.59/0.70元;公司处于非常好的糖尿病赛道,三代胰岛素正在获批前夕,虽然速度晚于竞争对手,但销售模式远远好于竞争对手,维持“强烈推荐”评级

    去年同期压货导致基数较高。通化东宝2019年1季报收入同比略降0.7%,净利润同比略降0.06%,扣非净利润同比略增0.41%,EPS 0.13元。合并报表收入虽然同比略降,但母公司收入同比增长5.1%,表明胰岛素的收入同比仍然是增长,可能是地产确认收入减少。每股经营净现金0.19元,远远高于EPS,经营现金净流量/经营活动净收益高达126%,是近5年高峰,表明公司已经完全恢复回款考核,没有任何压货现象。

    母公司1季度收入同比增长5.1%,扣除投资收益之后净利润同比增长2.3%。母公司毛利率同比下降1个百分点,我们估计与部分省份招标价调整到全国最低价有关;销售费率同比略增0.1个百分点,控制较好,管理费率同比下降0.8个百分点,研发费率同比下降0.3个百分点,不过财务费率同比上升1个百分点,主要是1季度末短期贷款达到7亿元,而去年1季度没有短期贷款。

    我们估计胰岛素销量同比增长10%左右。胰岛素收入增速参考母公司,估计在4%~5%。胰岛素收入增速低于销量增速的原因,主要是给经销商返利所致。甘精胰岛素正等待生产核查,我们估计将很快启动生产核查,一个月左右完成3批生产,2个月左右完成中检所检验,因此甘精胰岛素有望3季度获批。

    我们维持预计2019年胰岛素制剂的销量增速将逐渐恢复正常:我们预计19Q1胰岛素制剂销量增长10%左右,19Q2可能增速较低(18Q2是压货最多的季度,基数较高),19Q3销量有望增长30%(18Q3少发货一个月,基数较低),19Q4则恢复到正常的13~15%的销量增速。整体而言,19年销量有望实现10%以上增速。

    维持盈利预测与评级。我们维持预测2019~2021年净利润同比增长分别为15%/23%/20%,EPS分别为0.47/0.59/0.70元;公司处于非常好的糖尿病赛道,三代胰岛素正在获批前夕,虽然速度晚于竞争对手,但销售模式远远好于竞争对手,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:甘精胰岛素获批时间低于预期风险;业绩低于预期风险