美的集团:库卡营收下滑,公司整体盈利能力提升

1.事件

    美的集团发布2018年年报,2018年公司营业总收入2618.2亿元,同比增长8.23%,实现归母净利润202.31亿元,同比增长17.05%。经营活动产生的现金流量净额278.61亿元,同比增长13.99%。

    2.我们的分析与判断

    (一)公司营收增长平稳,龙头地位稳固

    公司2018年营业收入首次突破2500亿大关,同比增长8.23%,继续占据家电行业龙头位置。虽然美的2018年的营收增速同比有所放缓,但其归母扣非净利润和经营性现金流净额增速均高于2017年,经营质量较好。

    公司主营业务增长平稳。分业务来看,暖通空调和消费电器依然为公司的主要业务,在2018年均取得了较好业绩。2018年公司暖通空调和消费电器的营业收入分别为1093.95/1029.93亿元,同比增加14.73%/4.3%,占营业收入比重为42.13%/39.66%。公司机器人及自动化系统业务受库卡业绩下滑影响,营业收入为256.78亿元,同比下降5.03%,相对应的其营业收入比重由2017年的11.23%下降了1.34PCT到9.89%。

    分渠道来看,完善的智能供应链体系为公司线上线下业务的稳步增长提供了坚实保障。2018年美的全网销售突破500亿元,同比增长超过22%,超过家电行业线上零售额增速(15.3%),在京东、天猫、苏宁易购等主流电商平台继续保持家电全品类第一的行业地位。线下业务在传统大白电和小家电领域继续保持领先,市场份额均居前列。

    分地区来看,美的2018年国内外收入分别为1492.57和1104.07亿元,同比增速为9.14%和6.21%,占营收比重为57.48%和42.52%,我们认为去年国内家电市场受房地产疲软等多种原因影响,增速较缓,但海外收入增速依然低于国内营收增速,随着美的海外投资的增加,美的海外营收占比将有所上升。

    分季度来看,公司2018年Q1/Q2/Q3/Q4营业收入分别为702.88/734.48/636.69/544.15亿,同比增速分别为17.17%/13.04%/1.38%/0.48%,归母净利润分别为52.56亿、76.81亿、49.63亿、23.31亿,同比增速分别为20.76%、18.92%、18.55%、1.97%。受房地产调控政策等影响,2018年H2的营收增速较低,受库卡Q4亏损影响,公司Q4归母净利增速环比大幅下滑。

    (二)公司盈利能力提升

    2018年公司销售毛利率为27.54%,同比增加2.51PCT。我们认为公司毛利率上升的主要原因为原材料价格下降和公司产品因消费升级带来的价格提升。分产品来看,公司三类主要产品毛利率均有所上升,其中机器人及自动化系统毛利率上升幅度最高。暖通空调毛利率为30.63%,同比增加1.59%,消费电器毛利率为29.16%,同比增加1.79%;机器人及自动化系统毛利率为22.85%,同比增加8.37%。

    2018公司整体净利率为8.34%,同比增加0.61pct,不及销售毛利率增幅。我们认为主要原因为公司经营费用增加所致。公司销售费用同比增长16.26%,管理费用同比增长27.4%,增幅均远超公司营收增幅。财务费用同比下降323.43%,主要系汇兑损益变动所致。

    (三)东芝扭亏为盈,机器人业务有待发展

    东芝家电业绩改善,扭亏为盈。2018年东芝家电与美的相关事业部在品牌建设、渠道布局、研发创新、供应链整合、品质提升等方面加强协同,降低成本,并优化产品结构和调整销售体系,从而大幅提升了盈利能力,公司税前利润与经营性现金流大幅改善,最终实现扭亏为盈。

    库卡集团营收出现负增长,同比下滑6.81%,税后利润下滑81.2%。下滑原因是总体经济增速放缓,对库卡战略重点市场--汽车和电子行业产生了影响。虽然18年库卡营收及利润不及预期,但机器人市场前景较大。根据国际机器人联合会的预测,全球对机器人自动化的需求将进一步增加,预计2018年至2020年的平均年增长率至少为15%,公司机器人业务在行业利好背景下有待进一步发展。

    (四)激励机制更加完善,现金分红有所增加

    2018年公司进一步完善长期激励机制,推出了第五期股票期权激励计划,第二期限制性股票激励计划,第四期全球合伙人持股计划及第一期事业合伙人持股计划,实现了公司利益与经营层的利益一致化。公司在2018年执行完成股份回购方案,累计回购金额约40亿元,有效的稳定了公司市值。

    2018年公司拟每十股分红13元,相较于2017年每十股派发现金12元有所增加。同时,为了保证利润分配的合理性、联系性和稳定性,公司制定了未来三年股东回报规划,规划中提出,未来三年公司原则上每年度进行一次分红,在满足现金分红条件时,以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%;公司进行利润分配时,现金分红在该次利润分配中所占比例最低应达到60%。

    (五)布局智慧家居产业

    公司坚持“双智”战略,研发费用快速提升。公司过去5年研发投入超过300亿元,仅2018年研发投入就接近98.11亿元,较上年同期增加15.72%。2018年,美的成立了IoT公司,加大智能家电的技术研发和市场布局,提升产品竞争力,同时,美的还与阿里云、华为等企业进行合作,参与IoT标准建设,打造智慧家居生态圈,提升用户使用智能产品的体验。美的在10月份还正式对外发布了工业互联网平台“M.IoT”,努力完成向科技公司的转型。

    3.投资建议

    公司作为白电企业龙头,多数产品市占率位于行业前列,竞争优势明显,在行业整体形势相对稳定的情况下未来业绩确定性较强。公司推出的股权激励和员工持股计划,有效的提升了员工积极性,使得公司管理层具有极强动力带领公司在激烈的市场竞争中占据优势。我们认为伴随着国家家电刺激消费政策的逐步推出,公司通过其强大的竞争力,能够尽享刺激消费带来的红利,预计2019-2021年营收为2906、3231和3403亿元,归母净利润230、262和278亿元,对应的EPS为3.49、4.01和4.07元,维持“推荐”评级。

    4.风险提示

    内销不振,刺激消费政策不及预期,原材料价格波动。