四维图新:持续高研发投入,高精地图、芯片业务均有重要推进

2018年年报及财务数据分析 公司2018年实现营业收入21.34亿,同比下降1.06%;实现归属母公司净利润4.79亿,同比增长80.65%;扣除非经常性损益-10.57亿,17年为2.2亿。公司营业收入小幅下降,细分业务板块看:导航业务收入7.75亿,同比下降17.63%;车联网业务收入5.42 亿元,同比增长14.26%;芯片业务收入5.79 亿元,同比增长11.92%;高级辅助驾驶及自动驾驶业务收入5,292.81 万元,同比增长24.14%。综合毛利率为70.65%,比18年下降4.73个百分点,导航业务毛利率比18年下降4.17个百分点,芯片业务毛利率比18年下降2.7个百分点。费用方面;研发费用当期为12.76亿,同比大幅增长46.13%,公司分析为是本期加大高精度地图和自动驾驶投入力度所致。杰发科技由于过去三年未完成业绩承诺,交易对方需支付的现金补偿金额合计为6.16亿,杰发当期计提商誉减值8.86亿。子公司图吧因为2018年增资扩股影响,当期产生一次性投资收益10.76亿。

    持续研发高投入,高精度地图、芯片均有重要推进 总体来看,公司目前现有业务仍具有较强的前装属性,2018年我国整体汽车销量增速下滑对公司业务有一定冲击。公司已经围绕智能汽车构建了“芯片+算法+软件+地图”的全面布局,公司在多领域都扮演着创新者、开拓者的身份,短期研发层面的高投入必不可少,一定程度上拖累利润的释放。中长期看,公司持续的研发投入正逐步进入“开花结果”阶段,公司与宝马汽车关于自动驾驶地图及相关服务的许可协议签订,标志着公司一直持续布局的高精度地图业务商用落地,芯片业务如MCU、TPMS等新产品也逐步进入量产期,公司诸多新业务正处于从1到N快速落地的发展阶段,继续看好公司在汽车智能化产业趋势下的发展机遇。19-21年按最新收盘价计算对应PE分别为98、84、69倍。由于公司业务的稀缺性以及所处前沿领域的行业发展机遇,过去五年PE一直处于较高水平。考虑到公司新业务逐步进入落地期,盈利能力也有持续提升空间,我们认为当前估值相对公司历史估值中枢仍有修复空间,给予合理价值26元/股,维持“增持”评级。

    风险提示 高精度地图商业模式仍处探索期;国内汽车销量波动对公司业务的影响;地图为主原有业务新布局利润落地未必很快。