承德露露:剔除春节因素销售实下降,内外均存压力

公司近期披露了2018年度报告和2019年一季报,2018年公司实现营业总收入21.22亿元,同比增长0.48%;实现归属上市公司股东净利润4.13亿元,同比微幅下滑0.13%,每股收益0.42元,其中Q4营收和利润分别下滑18.80%和33.51%;2019年Q1实现营业总收入9.31亿元,同比小幅增长3.94%,归母净利润2.22亿元,同比增长1.60%。

    2018销量下降明显,Q4销售回款良好但主要体现在Q1报表。2018年公司在几大重点市场推出售价更贵的“热饮款”,但热饮款是对试点市场老款产品的替代而不是互补,短期效果不佳,2018年植物蛋白饮料销量21.33万吨,同比下降11.71%,虽然“热饮款”带动均价提升,但销售收入仅微增不到0.5%。2018年Q4经营现金流9.89亿元,远高于Q4含税收入(5.20亿元),春节较上年提前的影响十分明显,2018年末预收款余额6.24亿元,远高于2017年末的3.92亿元,Q1经营现金流5.63亿元,含税收入则为10.80亿元。如果将Q4+Q1收入合并对待,即剔除春节因素,连续三年徘徊不前反映了销售压力存在。

    内外均有压力,需要放宽思路谋发展。我们认为公司目前存在多重压力,1)、人员动荡流失,公司2018年分管生产副总离职,年末销售人员519人,较2017年末567人,减少8.5%;2)竞品增多。例如承德顺天杏仁宫坊推出“杏仁效果”开始在河北铺市,顺天企业原为公司关联交易方;南方汕头露露“露露+滋淳”双品牌运作,新品招商和铺市活跃;3)商标纠纷未解决。汕头露露仍在用露露品牌销售产品。植物蛋白饮料风口已过,同类型企业都遭遇增长瓶颈,公司需要放宽思路,增强创新,以更大改革魄力寻求发展破局。

    保持高分红,股息率高,账面资金充沛,建议提高效率。公司2017、2018年分红分别是10派5元和10派4元,分红率均超过90%,股息率超过4%。公司现金流仍然稳健,账面现金连续5年年末余额超过15亿元,建议公司加强资金使用谋划。

    投资建议:我们暂谨慎预测2019-2020年每股收益分别为0.45元和0.49元,维持增持-A评级,调低6个月目标价至10.90元,相当于2019年22倍估值。

    风险提示:植物蛋白饮料整体以及公司销售继续下行。