华东医药:优质白马,大超预期

业绩超预期

    公司4月18日发布2018年年度报告,实现营业总收入306.63亿元(+10.2%yoy),归母净利润22.67亿元(+27.4%yoy),工业板块强势增长叠加商业回暖,业绩大超预期。公司搭建起以糖尿病、超抗、抗肿瘤和免疫抑制剂四大领域为主的新工业板块,积极布局医美领域,看好公司后续估值的进一步修复。我们上调公司19-21年EPS预测至1.97/2.47/3.14元(VS前值1.89/2.37/-),给予19年PE25-27x(分部估值法下可比公司19年PE为26x),给予目标价49.25-53.19元,维持买入评级。

    研发加磅,销售队伍再壮大

    1)受益于工业收入占比的提升,公司全年毛利率同比上升2.9pp;2)公司18年研发投入达7.06亿元(+52.9%),占比工业收入达8.6%,公司目前拥有近40个临床项目,公司预计19年研发费用将超过9亿元(+30%以上);3)公司18年销售队伍扩充至5463人(VS20174589人),其中基层销售人员超过2800人(VS2017净增加800+),有利于未来产品持续的基层渗透。

    工业板块增长强劲

    全年工业板块实现收入82.4亿元(+24%yoy),中美华东增长强劲(利润+39%yoy):1)百令胶囊+11%(医保控费),18年纳入新基药目录后基层有望加速放量;2)阿卡波糖+30%yoy;3)免疫产品线+30%yoy(适应症扩大+进口替代+基层推广),其中环孢素+14-15%yoy,吗替+30%yoy,他克莫司+40%yoy;4)泮托拉唑整体+20%yoy,其中胶囊剂+30%yoy;5)新进医保品种逐步起量,吲哚布芬全年实现5000万+收入(19E超过1亿元),达托霉素全年实现5000万收入(19E8000万-1亿元),我们预计工业板块19年利润有望保持30%的增长。

    商业端业绩回暖

    受益于纯销业务开拓与去年同期低基数,商业板块4季度回暖,全年实现收入223.5亿元(+5.5%yoy),利润增长5-6%,毛利率略有提升。考虑到:1)两票制后19年为纯销口径对比,业务增长路径明晰;2)公司为浙江省商业龙头,市占率排名第一(~22%),我们预计19年商业板块收入增长将进一步恢复至10%以上的水平。

    开拓新医美板块,重磅产品陆续上市

    公司以自主研发+委托研发+外部并购/授权引进的方式搭建研发管线:1)公司积极开拓新医美板块,18年sinclair贡献收入7600万元,医美板块有望于19年正式拉开序幕(微球已在申报中);2)利拉鲁肽有望于年底报产;3)TTP273已申报临床,争取2020年年底报产;3)迈华替尼2期临床有望于3Q19结束;4)公司积极开展海外ANDA申报,泮托拉唑注射剂已获FDA暂时批准,他克莫司有望于1H19获批。

    风险提示:核心产品降价的风险;产品研发进度不达预期