克明面业:低端挂面布局日趋成熟,长期成长空间正打开

事项:

    公司公布18年报及19年一季报,18年营收28.56亿元,同比+25.9%,归母净利润1.86亿元,同比+65.0%;4Q18营收8.58亿元,同比+27.7%,归母净利0.22亿元,同比+52.4%;1Q19营收7.85亿元,同比+17.5%,归母净利0.61亿元,同比-17.3%。公司拟每10股派现金红利2.5元(含税)。

    平安观点:

    低端挂面放量顺利,基数差异导致增速波动:公司17年底开始布局低端挂面市场,3Q18以来逐步发力,新产品市场反馈良好,从而推动公司收入增速中枢重回20%以上。公司4Q18、1Q19收入分别同比+27.7%、+17.5%,增速差异主要源自17年底公司控货导致4Q17低基数及1Q18高基数,真实业务仍保持稳健成长。往后看,低端挂面市场大而散,公司持续成长潜力大,3月以来遂平新工厂产能逐步释放,公司有望借助地理优势及渠道优势开拓河南市场及南方空白市场,推动收入持续保持高增长态势。

    产品结构改变压制毛利率,精细化管理控制费用:得益于延津20万吨面粉全部释放及新疆工厂投产,产品成本得到有效控制,但低毛利产品占比提升对整体毛利率形成一定压制,公司4Q18、1Q19毛利率分别为21.9%、21.0%,同比分别持平及下降4.4 pcts。在低费用产品占比提升及费用精准投放下,公司销售费用率稳中有降,4Q18、1Q19销售费用率分别为12.9%、7.4%,分别同比+0.1、-2.4 pcts。管理费用率4Q18、1Q19分别同比+1.8、-1.1 pcts至4.2%、3.0%,4Q18同比上升或因老工厂员工辞退及新工厂开办费。因小麦收储&产能建设提升资金需求,公司4Q18、1Q19财务费用率分别提升1.9、1.3pcts至2.3%、2.0%。展望未来,因低端挂面毛利率远低于中高端产品,产品结构变化或带动毛利率持续回落,但低端挂面相应费用投入较中高端产品更少,销售费用率也有望同步下降。

    低端布局日趋成熟,长期成长空间正打开:1Q19因前期高基数&财务费用增加导致业绩承受压力,但公司整体经营仍然向好。经过数年摸索,公司业务调整取得较好成效,低端挂面正逐步放量,增长动力日趋强化,长期成长路径更为清晰。我们维持公司19-21年EPS分别为0.68、0.82元的预测,对应当前PE分别为23.3X、19.3X,维持“推荐”评级。

    风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。